净息差及资产质量改善，拨备前利润增速亮眼
2017 年业绩表现符合预期，拨备前利润表现出色。2017 年，建行全年纯利达到2,423 亿元人民币，按年增长4.7%，符合我们的预期。盈利能力回升明显，拨备前利润按年增速为10.0%，达到4,270 亿元人民币，主要是受到净息差扩张和成本收入比下降的带动。建行持续展现出良好的成本控制能力，成本收入比按年下降36 个基点，至27.15%。
净息差持续改善。建行2017 年净息差为2.21%，按年上升一个基点，但下半年较上半年大幅反弹7 个基点，同时单季净息差按季均有回升。息差的改善这主要是由于建行在贷款端的定价优势，以及在资产负债端的结构性优化。
2017 年下半年，贷款收益率环比增长25 个基点，最主要由个人贷款利率的提升所带动。建行持续保持着对个贷的重点投放，年末余额按年增长40.3%，其中按揭贷款/信用卡贷款/个人消费贷款增速分别为17.5%/27.5%/156.7%。此次，付息负债端结构也有所优化，活期存款占日均付息负债比例由2017 年上半年的43.9%改善至下半年的45.0%，存款付息率环比下降2 个基点，不过由于发行债券利息有所上升，下半年整体付息负债率环比微升2 个基点。展望2018 年，在偏紧的市场流动性下，付息负债端的成本及存款的增长仍面临一定压力，不过建行在资产端的定价能力及其持续在个人贷款及普惠金融方面的投放将有利于息差的持续改善。
资产质量逐步向好，拨备政策仍然维持审慎。2017 年，建行不良贷款率逐季改善，每季末降低一个基点，至2017 年末达到1.49%；不良贷款余额增速也逐季放缓。不良生成率全年下降14 个基点至0.66%，显示资产质量整体平稳向好。不良贷款/90 天以上逾期贷款比例达到171.0%，按年大幅上升24.4 个百分点，对不良的确认进一步严格。年末拨备覆盖率为171.08%，同比/环比分别上升20.7 个百分点/5 个百分点，拨贷比重回2.5%以上，达到2.55%。尽管资产质量逐步改善，但建行仍然保持了较强的计提力度，全年/4Q17 贷款减值增幅分别为37.7%/39.3%。未来我们认为在保持审慎的基础上，建行的计提减值增速将有所下降，释放一定盈利空间。
核心一级资本充足率居大行之首。2017 年末，建行的核心一级资本充足率、一级资本充足率及资本充足率分别为13.09%/13.71%/15.50%，特别是核心一级资本充足率回升幅度明显，环比/同比回升25 个基点/11 个基点，资本实力巩固。
维持买入评级。现时，建行的股价相当于2018 年预测市帐率的0.89 倍。基于对资产负债表增速的调整，我们将对建行2018 年及2019 年的纯利预测轻微下调至2,602 亿元人民币和2,840 亿元人民币。目标价维持9.70 港元，相当于公司2018 年预测市帐率的1.08 倍。维持买入评级。