2019 年盈利增长稳定，预期20E 净息差同比下降10 个基点
净手续费收入增长势头将由银行卡和电子银行相关收入带动
2020 年3 月末逾期贷款率明显下降，预期建行资产质量风险有限
维持对建行H 及A 股买入评级。我们的戈登增长模型H 及A 股目标价相当于20E 市净率的0.89 倍 / 1.00 倍
　　考虑净息差压力，轻微调整盈利预测。2019 年建行营业收入和净利润分别同比增长6.98％和4.74％。净息差2019 年同比收窄5 个基点至2.26％，意味2019 年4 季度净息差环比下降约15 个基点至2.15％。尽管如此，建行在2019 年平均贷款收益率同比高出15 个基点至4.49％，相信部分原因是建行增加了对普惠金融贷款的支持。我们预期建行净息差的压力可籍由1）提高贷款定价能力，2）调整贷款结构，以及3）增加零售和结构性存款比重部份抵消，因此我们预测其净息差将在20E / 21E 同比收窄10 个基点/ 9 个基点。而建行的净利息收入和净利润复合年增长率在2019A-21E 将保持在7.7％和4.8％的水平。
　　强劲的手续费净收入驱动因素。与此同时，建行的净手续费收入在2019 年同比增长11.6％，情况与其他大型银行相似。这主要受其银行卡手续费和电子银行手续费收入分别同比增长13.9％和38.1％所带动。我们估计，这两个收入来源将继续成为建行净手续费收入的核心部份，并在21E 分别占建行净手续费收入的34.6％和20.4％。这将保持建行净手续费收入在2019A-21E 的复合增长率在8.3％。
　　资产质量风险有限。随着积极处理不良贷款，建行的不良贷款率在2019 年同比下降4 个基点，或在2019 年4 季度环比下降1 个基点至1.42％。截至2019 年12 月末，建行的拨备率和拨备覆盖率分别维持在3.23％和226.93％，在五大银行中仅次于农行（1288 HK /601288 CH），位居第二。建行表示，由于新冠肺炎而导致的逾期贷款率增加在2020 年3月末出现明显下降，并预计20E 的不良贷款率不会大幅上升。我们调整假设，预期建行的不良贷款率将在20E / 21E 年将同比上升6 个基点/ 7 个基点，并在21E 年末达到1.55％的水平。由于建行一直以来审慎的风险态度，我们将其20E / 21E 的拨备率提高了8 个基点/ 7个基点，并预测其拨备率和拨备覆盖率在21E 年末为3.38％和218.06％。
　　审慎风险态度，维持买入评级。我们深信在经济下行周期中，建行的审慎风险态度将令其表现优于同业，因此维持对建行H / A 股的买入评级。建行的H / A 股目前市净率为0.62 倍/0.70倍。我们的戈登增长模型H / A 股目标价则相当于20E 市净率的0.89x / 1.00x。