报告导读
　　公司收入结构持续优化，重点投入算力网络蓄势未来增长，资本开支面临拐点，继续推荐。
　　投资要点
　　年报收入增速十年新高
　　2021 年公司经营收入8483 亿元，同比增10.4%；通信服务收入7514 亿元，同比增8.0%；净利润为1161 亿元，同比增7.7%；ROE 较2020 年的9.5%，上升0.3pct，达到9.8%；EBITDA 3110 亿元，同比增9.1%，占通信服务收入比为41.4%，较2020 年占比41.0%提升0.4pct；业绩符合预期，持续高质量增长。
　　数字化转型收入增长26.3%，成最强驱动力
　　收入结构持续优化。包括DICT、智慧家庭、数字内容等在内的数字化转型收入达到1594 亿元同比增26.3%，占比达到21.2%同比提升3.1pct，对通信服务收入增量贡献59.5%。家庭/政企/新兴业务收入合计占比35.7%同比增4.3pct。
　　个人市场（C）： 5G 迁转+权益驱动稳健增长。收入4834 亿元扭转2018 年以来下滑态势同比增1.4%；移动用户扭转下跌态势净增1497 万户；5G 套餐用户净增2.22 亿户达到3.87 亿户，渗透率40.4%，5G ARPU 82.8 元迁转前后提升7.5%；权益融合客户达1.9 亿户，权益收入98 亿元同比增189%；5G+权益带动移动ARPU 扭转下跌达到48.8 元同比增3.0%，2022 年目标移动ARPU稳健增长。
　　家庭市场（H）：量价齐升继续良好发展势头。收入1005 亿元同比增20.8%占比提至13.4%；宽带用户净增2588 万户，2022 年计划净增2000 万户；智慧家庭增值业务收入207 亿元同比增33%占家庭收入比20.6%，魔百和收入189 亿元同比增30%，智能组网、家庭安防、智能遥控器客户分别增长110.2%、164.7%、132.3%，带动家宽综合ARPU 达39.8 元同比增5.6%。
　　政企市场（B）：加码投入，云/IDC 发展乐观。收入1371 亿元同比增21.4%占比提至18.3%；DICT 收入623 亿元同比增43.2%，对通信服务收入的增长贡献2.7pct，其中行业云、IDC、专线、ICT、物联网收入分别192、216、264、144、114 亿元同比增110%、33%、10%、35%、21%；5G 带动DICT 项目签约金额超160 亿元。
　　2022 年计划资本开支1852 亿元同比增0.9%，其中算力网络资本开支480 亿元，2021 年底累计对外可用IDC 机架、累计投产云服务器40.7 万架、48+万台，计划2022 年底分别达到45 万架、66+万台；持续高研发投入，2021 年186 亿元，计划2022 年投入190 亿元。
　　新兴市场（N）：总体创新布局，成效体现。新兴市场收入同比增34.2%，数字内容、互联网金融收入167.6 亿元、2.83 亿元同比增47%、102%，股权投资收益对净利润贡献占比10.3%。
　　成本费用保持良好管控
　　营运成本同比增11.4%，其中网络运营及支撑成本、雇员薪酬及相关成本同比增9%、11.5%，主要系新基建项目加速建成投产、转型投入增长等，折旧摊销费用同比增12%，主要系加速网络升级、转型布局和部分资产残值率调整（低效无效资产，增加全年固定资产折旧约94 亿元，其中上半年80 亿元，预计明年该调整影响将明显收敛），销售费用同比下降3.4%，行政办公费、业务招待费等亦有效控制。
　　计划三年内提高派息比例至70%
　　董事会建议2021 年全年现金分红占股东应占利润比例为60%，全年股息合计每股4.06 港元同比增23.4%（对应H 股股息率7.5%）。计划2021 年起三年内以现金分红比例提至70%以上。
　　盈利预测及估值
　　公司数字化转型增收成效显著，精准投入蓄力增长，成本保持良好管控高效运营，未来成长预期持续乐观，预计2022-24 年收入同比增8.9%、8.8%、8.6%，股东应占利润同比增7.1%、7.4%、7.6%，维持买入评级。
　　风险提示：云等数字化转型业务增速不及预期；ARPU 趋势不及预期；OPEX 超预期等。