核心净利-28%。2024 上半年公司实现营业收入469 亿元，同比下降24.5%；实现归母净利润59 亿元，同比下降27.2%；剔除少数股东损益、投资性物业和金融衍生品的公允价值变动后的核心净利润48 亿元，同比下降27.9%。分不同业务看，公司物业开发业务实现收入338 亿元，同比下降32%；运营及服务收入131 亿元，同比增长7%。公司经营性业务收入稳定发展，为公司提供了可持续的现金流，一定程度上对冲了开发业务下行对公司的影响。
　　开发业务承压，土储仍然充足。2024 上半年公司实现销售面积366 万平方米，同比下降37%；实现销售金额511 亿元，同比下降48%；其中长三角、西部、环渤海、华南及华中片区销售额分别占比27%、28%、20%、14%、11%，一、二线城市销售占比达94%。公司并表回款率达100%。公司新增拿地7 个，总建面60 万平方米，权益地价52 亿元。截至2024 上半年末，公司拥有土储合计4141 万平方米，权益面积2959 万平方米，土地储备平均成本为每平方米4729 元。按区域划分，公司土储中环渤海、西部、长三角、华中和华南地区分别占比34%、26%、15%、15%、10%，高能级土储占总面积的73%，相当于78%的销售货值。
　　财务安全，盘面稳健。截至2024 上半年末，公司剔除预收账款后的资产负债率为59%，净负债率为57%，有息负债1874 亿元，在手现金501 亿元。公司年内到期债务占比为15.7%，2024 至26 年境内公司债分别剩余45、136、59 亿元，2026 年底前已无境外到期公开债。公司融资渠道较好，截至2024上半年末经营性物业贷余额693 亿元，较上期新增219 亿元。
　　运营及服务收入稳中有增。2024 上半年公司运营及服务收入131 亿元，其中运营收入66 亿元，同比增长4%；服务收入65 亿元，同比增长11%。截至目前公司已运营商场91 座，运营总建面829 万平方米。
　　风险提示：公司结转规模不及预期、销售规模不及预期、融资能力不及预期。
　　投资建议：由于开发业务下行拖累整体业绩，我们根据公司结转规模下降的比例适当下调公司24-25 年的收入预测至1543/1398 亿元（原值1753/1665亿元），在其余假设不变的情况下适当下调盈利预测，预计公司24-25 年归母净利分别为114/110 亿元（原值为129/129 亿元)，对应EPS 分别为1.66/1.60 元，对应PE 分别为4.3/4.4X，维持“优于大市”评级。