投资要点：
　　24 年核心净利润同比-39%、符合预期，运营及服务毛利贡献占比提升至70%。据公告，24 年公司营业收入1,275 亿元，同比-29.5%；归母净利润104 亿元，同比-19.1%；核心净利润69.7 亿元，同比-38.6%、符合预期；每股基本收益1.58 元，同比-23.7%。分业务看，地产结算收入1,008 亿元，同比-35%；运营及服务收入267 亿元，同比+7.3%，并且毛利额占比提升至70%。毛利率、归母净利率、核心净利率分别为16.0%、8.2%、5.5%，同比分别-0.9pct、+1.0pct、-0.8pct；地产结算毛利率6.1%，同比-4.9pct；三费费率为6.9%，同比+0.9pct，其中销售费率、管理费率分别同比+0.4pct、+0.5pct；IP 公允价值变动47.6亿元，同比+136.5%；合同负债918 亿元，同比-10.6%，覆盖24 年地产结算收入0.91 倍。
　　此外，24 年拟派发末期每股股息0.1 元，加上中期股息后对应全年每股股息0.32 元，分红比例占比核心净利润30%，对应股息率（2025/3/28 收盘价）3.4%。
　　24 年销售额1,011 亿元、同比-42%，拿地/销售金额比11%、聚焦核心城市。公司公告，24 年销售金额1,011 亿元，同比-41.7%；销售面积712 万平，同比-34.0%；销售均价1.4万元/平，同比-11.7%。24 年公司拿地总体谨慎，累计获取9 幅地块，拿地金额115 亿元，同比-69%，权益比例45%；拿地面积83 万平，同比-78%；拿地均价1.39 万元/平，同比+40%；拿地/销售金额比11%，拿地/销售面积比12%，拿地/销售均价比98%，拿地重心回到上海、北京等核心城市。24 年末，公司总土储3,312 万平，权益比73%，其中一二线货值占比69%；平均土储成本4,304 元/平，占比同期销售均价30%。
　　商场、长租、物管等业务稳健增长，多元化业务收入267 亿元、同比+7%。24 年公司IP收入135 亿元，同比+4.5%；毛利率75%，同比-0.8pct。1）商场方面，24 年末公司已开业89 座（其中轻资产14 座），位于23 个城市；出租率96.8%，同比+0.6pct、较24H1末环比+0.8pct；GRA930 万平，同比+16.8%；24 年新开业11 座，其中轻资产4 座。24年实现租金110 亿元，同比+6.8%，同店同比+0.3%；商场销售额730 亿元，同比+16%，同店同比+7%；日均客流320 万人次，同比+25%，同店同比+6%；25 年预计新开业11 座（其中轻资产3 座），25 年末预计累计开业100 座，GRA1,046 万平、同比+12.4%。2）租赁住宅方面，冠寓已开业12.4 万间、同比+0.8%，整体出租率95.3%、同比-0.2pct、较24H1 末环比-0.3pct，其中开业超六个月的项目出租率为95.6%、同比-0.8pct；租金26.5亿元，同比+4.0%。3）物管方面，24 年龙湖智创营收132 亿元，同比+10.4%；在管面积4.1 亿平，同比+14%；毛利率31.4%，同比+0.8pct。综上，公司经营性服务收入267 亿元，同比+7.3%。
　　三道红线稳居绿档，公开债压力逐步减轻。24 年末，据公告，公司处于三条红线绿档，剔预负债率57.2%，净负债率51.7%，剔除受限制现金后现金短债比1.03 倍；融资成本低至4.0%、同比-24BP；有息负债账期长达10.3 年，处于行业前列。公司24 年末有息负债1,763亿元，同比-8.5%，其中经营物业贷余额773 亿元，同比+63%。公司存量公开债敞口263亿元，其中境内债148 亿元，其中信用债90 亿元，25-26 年分别到期72 亿元（其中信用37 亿元）、59 亿元（其中信用36 亿元）；境外美元信用债115 亿元（按照汇率7.2 折算为人民币），2027-2032 陆续到期。
　　投资分析意见：业绩下行，多元稳增，利润结构优化，维持“买入”评级。龙湖集团近30载稳健发展历程树立了公司守信笃行的市场形象；我们认为公司后续将继续凭借战略前瞻、精细运营、财务稳健和城市深耕四大特色稳健前行。考虑到地产销售及利润率承压，但公司运营及服务将稳定贡献一定业绩，我们下调公司25-26 年业绩预测分别为60/60 亿元（原119/121 亿元），并引入27 年为60 亿元，主要下调了公司营业收入增速和地产结算毛利率，现价对应25 年PE 为11X，大幅低于同类型房企新城控股的25 年PE35X；考虑到公司地产结算毛利率已在底部区域，减值计提也已经逐步推进，并且多元业务仍然稳步增长、能够贡献业绩压舱石，我们依然看好公司的长期发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产调控超预期收紧，销售去化率不及预期，消费复苏不及预期等。