投资要点
　　公司公告2024 年业绩，2024 年公司收入219 亿元，同比-9%；归母净利润10 亿元，同比-74%。其中，2024H2 公司收入103 亿元，同比-20%，环比-11%；归母净利润-8 亿元，同环比转亏。光伏玻璃价格压力是业绩承压关键因素。此外，2024年公司厂房设备减值、存货减值拨备增加等亦有负面影响（2024 年公司厂房、存货减值亏损分别为3.9/1.6 亿元，2023 年分别为-/0.01 亿元）。
　　2024H2 公司光伏玻璃量增价减，毛利率首次转负2024 年公司光伏玻璃收入188 亿元，同比-12%；毛利率9.7%，同比-11.9pct。其中，2024H2 收入87 亿元，同比-25%，环比-14%；毛利率-4.1%，同比-31.0pct，环比-25.6pct。公司光伏玻璃业务收入和盈利均承压，我们预计主要原因为2024H2行业景气度持续下行，2024H2 2.0mm 光伏镀膜玻璃市场单平均价12.5 元，同比-5.7 元/-31%，环比-4.5 元/-26%。2024 年公司销量同比+9.6%,测算2024H2 销量同比+7%，环比+16%。
　　2024 年末公司在产产能同比减少，2025 年规划新点火4,000t/d2024H2 光伏玻璃行业景气度持续下行，行业在产能冷修节奏有所加快，2024H2 行业冷修、点火（包含新建投产和复产）产能规模分别23,400、1,200 t/d。2024 年末行业在产产能规模92,490 t/d，较2024H1 末-22,220 t/d。2024 年公司冷修、点火产能规模分别6,100、 4,400t/d。2024 年末公司总产能、在产产能规模分别30,200、23,200t/d，分别同比+4,400、-2,600 t/d。2025 年公司规划择机点火产能规模4,000 t/d，印尼两条在建产线预计2026Q1 投产。
　　光伏发电盈利能力小幅改善，新增并网规模符合预期2024 年公司太阳能发电收入为30 亿元，yoy+12%；毛利率为67.3%，yoy-1.2pct。
　　其中，2024H2 收入16 亿元，同比+22%，环比+14%；毛利率68.9%，同比+2.4pct，环比+3.3pct。2024H2 光伏发电毛利率有所改善。2024 年公司新增并网容量300MW（其中2024H2 无新增并网容量），全年新增规模与前期规划一致。截至2024 年末，公司累计并网规模6.2GW（5.8GW 为集中式项目）。公司暂未明确2025 年新增并网规模规划。
　　光伏玻璃供需有改善信号，维持“买入”评级2024H2 以来光伏玻璃产能冷修加速，春节后行业库存持续降低，显示供需呈改善态势，期待装机需求等积极变化。公司持续强化成本等竞争优势，同时海外产能持续落地，有望贡献业绩增量。预计2025-2027 年收入分别为230/259/289 亿元，同比+5%/+13%/+11%；归母净利润分别为24/28/32 亿元，同比+133%/+17%/+15%。
　　E PS分别为 0.26/0.30/0.35 元。维持“买入”评级。
　　风险提示：新增产能规模超预期；公司在建产能投产进展不及预期；重质纯碱/天然气等主要原材料价格上涨的风险；光伏装机增速不及预期。