投资要点
　　事件：公司发布24/25 财年业绩，24/25 财年公司实现营收690.8 亿美元，同比+21.4%；归母净利润13.8 亿美元，同比+37.0%；第四财季公司实现营收169.8 亿美元，同比+22.5%，环比-9.6%；归母净利润0.9 亿美元，同比-63.7%，环比-87.0%；非香港财务报告准则归母净利润2.8 亿美元，同比+24.7%，环比-35.3%。归母净利润下滑主要系非现金认股权证公允值亏损所致。
　　IDG：PC 地位稳固，AIPC 持续渗透。第四财季智能设备业务实现营业额118.1 亿美元，同比+12.9%，环比-14.3%；经营利润率同比-0.6pct 至6.8%。第四财季手机出货量同比+6%，亚太/欧洲-中东-非洲区分别实现179%/32%的增速，海外市占率提升至第四位；平板出货量同比+18%。
　　PC 市占率达23.8%领先优势扩大。AIPC 在中国市场笔记本总销量中占比16%，超额完成目标。公司预计至2025 年AIPC 渗透率将达25%左右，2027 年将达80%左右。公司持续推进“个人智能双胞胎”，未来将推出更多搭载“天禧”个人超级智能体的终端产品，AIPC 侧竞争力可进一步提升。
　　ISG：连续双季度盈利，CSP 业务增长强劲。第四财季基础设施方案业务实现营业额41.2 亿美元，同比+62.6%，环比+4.6%；经营利润率同比+4.0pct 至0.1%，连续两季度盈利。受服务器订单增加和企业业务复苏驱动，全年CSP 业务/企业基础设施营收同比+92%/+20%。海神液冷解决方案全年收入同比+68%，第四财季同比+244%加速增长。公司已发布新一代ThinkSystem V4 服务器、ThinkEdge SE100 AI 推理服务器、第六代Neptune 海神液冷技术及全新的数据存储解决方案，ISG 业绩有望持续增长。
　　SSG：经营利润率提升，混合云服务订单高增。第四财季方案服务业务实现营业额21.5 亿美元，同比+18.1%，环比-4.7%；经营利润率同比+1.2pct 至22.7%。第四财季解决方案和“即服务”业务收入占比同比+4pct 至60%，业绩可持续性提升。SSG 混合云服务全年订单同比+82%，其中GPU 即服务增长高达13 倍。公司加速推进生成式AI 应用，推出AI 智能体平台、AI 一体机等新品组合，携手Databricks 等合作伙伴完善企业级AI 应用，有望在AI 普及过程中收获增量。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司各项业务将持续受益于AI 浪潮，AIDC、AIPC 产品、个人及企业智能体将推动公司业绩稳健增长，我们将公司FY2026/2027 年预期归母净利润由15.8/16.8 亿美元上调至16.0/17.6 亿美元，并预测公司FY2028 归母净利润为19.7 亿美元，2025年5 月26 日收盘价对应PE 分别为9.3/8.4/7.5 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：供应链风险、地缘政治风险、AIPC 渗透不及预期。