6 月4 日，联想出席了我们组织的2025 年中期策略会，和投资人进行了深入交流。通过交流，我们认为：1）贸易不确定性下，联想凭借全球化供应链，有望缓解关税冲击。公司4QFY25（CY1Q25）营收169.8 亿美元，+22.8%yoy，超彭博一致预期8.4%，展现较强韧性。2）公司近期宣布已完成与沙特的20 亿美元投资计划，并在沙特建厂，有望在中东获得显著增长机会。
　　关税下供应链韧性凸显，“中国+N”全球布局战略价值释放联想独特的“中国+N”全球化制造布局在当前贸易环境下展现出显著优势。
　　根据业绩会披露，公司在全球11 个不同国家拥有30 多个生产基地，还建立了“ODM+”及“全球资源+本地交付”模式，能够在几周内完成产能调整以应对关税等外部挑战。公司在业绩会中表示，虽然4QFY25 受到部分关税影响，但是Non-HKFRS 归母净利润仍实现24.7%的同比增长，展现供应链韧性。FY25 公司美洲市场收入占比约34%，但我们估计实际来自美国的销售占比不足整体收入的20%。我们认为，公司通过“中国+N”全球化布局和灵活供应链调整，一定程度上有望削弱关税影响，维持业务韧性。
　　中东市场布局加速，未来三年有望持续贡献增长点根据公司披露，联想近期已完成与沙特阿拉伯公共投资基金（PIF）旗下公司Alat 的20 亿美元零息可换股债券投资，并正在沙特建立生产基地，预计2026 年投产。我们认为布局中东对公司未来发展具有重要战略价值：通过与Alat 达成合作，联想有望深度参与沙特“Vision 2030”国家战略下的AI基础设施和数字经济建设，尤其是在AI 服务器、PC 及智能手机等高端IT硬件领域。我们认为未来三年，联想有望充分受益于沙特及中东地区政府主导的大规模IT 基础设施投资和数字化转型浪潮。
　　维持“买入”评级，给予15.30 港币目标价
　　考虑到AI 投资带动PC 等业务需求回暖、以及中东等新兴市场的增长机遇，我们维持FY26/27/28 归母净利润预测分别为14.7/15.0/15.3 亿美元，同比+2.0%/+2.1%/+2.1%，对应EPS 为0.13/0.14/0.15 美元。基于公司AI agent产品加速落地以及FY25 PC 出货量全球第一的地位，给予15 倍FY26 PE估值（参考Wind 一致预期可比公司2025E PE 平均数13.8 的1.1 倍，给予8.7%溢价），目标价为15.30 港币，维持“买入”评级。
　　风险提示：服务器/PC 需求的不确定性，关税影响以及全球经济波动