1QFY26 业绩符合我们预期
　　联想集团公布1QFY26 业绩：公司营收为188.30 亿美元，同比增长22%，创历史第一季度新高；分区域，中国/亚太/美洲/EMEA 收入分别同比增长36%/39%/14%/9%。non-HKFRS 净利润3.89 亿美元，同比增长22%；归母净利润为5.05 亿美元，同比增长108%，其中与认股权证相关的非现金公允价值收益为1.52 亿美元、可换股债券的名义利息为2782 万美元。整体业绩符合预期，我们认为non-HKFRS 口径净利润可更清晰反映公司核心营运表现，建议重点关注该口径。
　　发展趋势
　　PC 业务增长亮眼，AI PC 加速渗透、巩固全球领导地位。1QFY26 公司IDG收入同比增长17.8%至134.6 亿美元，其中个人PC 收入同比增长21.9%，创下15 个季度以来最快增速。根据IDC 及公开业绩会，2Q25 全球PC 出货量同比增长6.5%，联想增速继续跑赢行业，PC 出货量同比增长15.2%，龙头优势持续扩大，市占率达到24.6%，我们判断主要得益于公司AI PC 等精准的产品迭代和全球化供应链布局。AI PC 加速渗透国内外市场，2Q25 联想AI PC（IDC 定义）出货量占PC 整体出货量超过30%，中国市场AI PC（联想定义，具备五大特征）占到笔记本总出货量的27%，公司在AI PC 行业的领导地位突出，在Windows AI PC 品类中拥有位列第一的30.6%市占率。此外，公司积极推进“一体多端”布局，以“天禧”个人超级智能体赋能AI PC 等终端，“天禧”上线以来用户参与度持续提升，根据官网，截至2Q25 末，WAU（每周活跃用户比例）平均值达40%。
　　AI 基础设施营收翻倍，产品结构变化、监管、AI 投入等因素致短期亏损。
　　1QFY26 公司ISG 收入42.9 亿美元，同比增长36%；运营利润亏损8,600万美元，主要系毛利率较低的AI 服务器收入高增拉低整体毛利、H20 出口管制、AI 研发投入增长所致。分下游看，云基础设施和企业基础设施业务收入分别同比增长36%、35%，其中得益于国内外AI 算力需求高景气，公司AI 基础设施业务收入同比增长155%，订单储备保持强劲。分区域看，中国市场ISG 收入同比增长76%，盈利能力改善，运营利润率同比提升3ppt。展望后市，我们认为H20 恢复中国区销售后，公司在手订单有望逐步落地，且下半财年包括英伟达GB300 平台在内的新一代AI 服务器亦有望开启交付，公司有信心实现中长期可持续增长和盈利能力改善。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司三大业务收入均实现双位数增长及持续的费用管控，我们谨慎上调FY2026/27 non-HKFRS 净利润2.3%/2.8%至16.87/19.68 亿美元。当前股价对应2026/27 财年10.3 倍/8.8 倍市盈率。维持跑赢行业评级和13.40港元目标价，对应12.7/10.9 倍FY2026/27 市盈率，对应24%上行空间。
　　风险
　　AI PC 销量不及预期；中美贸易摩擦风险；国内外算力建设不及预期。