投资要点
　　公司业绩符合预期：24Q4 公司收入为353.84 亿元，yoy+8.7%。经调整净利润为47.01 亿元，yoy+7.8%。经调整净利润率为 13.3%，yoy+0.1pct。公司收入利润均符合彭博一致预期。
　　视频生成模型可灵AI 技术领先，AI 相关商业化进展亮眼。公司积极推进AI 布局，并在视频生成模型领域保持国内领先地位。Q4 公司视频生成大模型可灵推出1.6 版本，对运动、时序类动作、运镜等文字描述响应更好，在风格保持、画面色彩、光影效果和细节表现等画面质量方面显着提升，用户量实现迅速增长。商业化变现也稳步加速，自开始货币化至2025 年2 月累计收入超过人民币1 亿元。在AI 对主业赋能方面，Q4 公司继续深化AI 大模型在内容生态和商业生态的应用，为用户推荐更精准的内容，有效提升用户时长和活跃度；来自营销客户AIGC 营销素材日均消耗超过人民币3000 万元（Q2 为2000 万元）。我们期待2025年可灵AI 用户/流水进一步攀升，AIGC 对快手主业的赋能进一步深化。
　　用户基本盘稳健。Q4 公司DAU 和MAU 分别达4.01 亿及7.36 亿，分别同比增长4.8%和5.0%。DAU/MAU 比例54.5%，环比保持稳定；DAU日均使用时长达125.6 分钟，同比提升1%。用户总使用时长同比增长5.8%。公司用户基本盘保持稳健，为生态变现提供稳定基石。
　　外循环广告表现仍亮眼，电商GMV 及相关收入增长稳健。Q4 公司线上营销服务收入同比增长13.3%到206 亿元，其中外循环成为广告收入增长主要驱动力，特别是在内容消费行业（如短剧、小游戏和小说等），Q4 商业化短剧营销消耗同比增长超过300%；内循环广告收入增长稳健，商家使用全站推广产品及智能托管产品进行营销推广的总消耗占内循环总消耗比例达约55%，中小商家Q4 营销消耗同比提升超30%。包括电商收入在内的其他收入同比增长14.1%达49 亿元，电商GMV 同比增长14.4%达4621 亿元，其中短视频和泛货架继续拉动大盘增长，短视频电商GMV 同比增长超50%，泛货架占总GMV 比例提升到30%。
　　盈利预测与投资评级：公司业绩符合我们预期，但考虑到AI 投入增加对短期利润端的影响，我们将公司2025-2026 年经调整净利润从220/262亿元调整至200/245 亿元，新增2027 年利润预测296 亿元，对应PE 为11/9/8x，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争风险，消费不及预期，商业化不及预期