快手公告4Q24 收入同比增长9%至354 亿元人民币，与我们的预测及Visible Alpha 一致预期基本一致；调整后净利润为47 亿元人民币，亦符合预期。在业绩电话会上，管理层强调公司的自研视频大模型“可灵”（Kling）已获得行业广泛认可，累计收入突破1 亿元人民币。同时，AIGC（人工智能生成内容）正在推助快手现有业务发展，4Q24 使用AIGC素材的日均广告支出超过3,000 万元人民币。由此，管理层决定加大AI 投入（包括增加资本开支和研发费用），预计将导致2025 年调整后净利率承压1-2 个百分点。我们将4Q24的业绩要点汇总如下：
4Q24 电商GMV 同比增长14%（较3Q24 的15%略有放缓）。根据我们的测算，这带动内循环广告收入增长10%。广告变现率下降，主要是因为平台为支持中小商家成长提供了更多补贴。相比之下，我们测算外循环广告4Q24 收入在传媒和电商平台推动下同比增长18%。我们预计外循环广告的强劲势头（由短剧需求拉动）与内循环电商缓慢增长（向商家提供流量补贴以帮助其应对市场环境挑战）的趋势将延续至1Q25。
利润率表现：受益于产品结构优化，4Q24 毛利率为54.0%（对比4Q23 为53.1%）。
运营费用率为42%，同比持平。由此，调整后净利率微降至13.3%（对比4Q23 为13.4%）。分区域看，国内业务Non-IFRS 经营利润率为12.8%（4Q23 为13.4%），而海外亏损收窄至2.36 亿元人民币（4Q23 为5.51 亿元）。
AI 业务：可灵AI 提供C 端会员订阅、B 端API 服务及定制化场景解决方案。我们认为C端订阅（定价66-666 元/月）将成为主要的收入来源，并预计2025 年可灵AI 将创造4.5亿元人民币收入（占快手总收入不足1%）。与此同时，我们预计快手2025 年资本开支将翻倍至160 亿元人民币，形成更多折旧费用；叠加研发费用的增长，我们预计将使得调整后净利率承压1.5 个百分点。
重申“买入”评级，上调目标价至70.00 港元。基于直播收入及可灵AI 贡献超预期，我们将2025-26 年收入预测上调2%，同时因AI 投资增加，我们将调整后净利率预测下调1.5-2.4 个百分点。基于更高的估值倍数（12 倍2025 年预期P/E）加净现金，我们的新目标价上调至70.00 港元。风险提示：监管政策收紧、销售及营销费用超预期、宏观环境挑战。