核心观点
　　1月产品出圈后，目前 DAU 保持较高水位。Sensor Tower 数据显示，1 月可灵灵动端海外收入 309 万美元，环比增长 112%；DAU 694 万，环比增长 139%。分国家看，目前美欧的收入仍处于震荡爬坡状态，也是带动第一大收入来源。12 月可灵收入 2000 万美金，我们假设可灵移动/网页端收入比为 10%:90%，移动端参考ST 数据 1 月环比增长 112%，网页端假设环比增长 10%-20%，则 1 月可灵收入有望达到 2400-2600 万美金，环比增长 20%-30%。
　　新版本可灵 3.0 内测中，若有望于 1 月产品热度掀起新一轮创作热潮。可灵 3.0 本版正处于内测中，部分评测提示或有的迭代包括：（1）可灵 3.0 是基于统一多模态底层训练，支持文/图生视频、参考生视频、视频编辑一体化，生成视频时长可在 3~15 秒灵活控制，并且音频输出更原生融合，真实感更好；（2）智能分镜，具备多镜头的 storyboard 工作流，镜头控制更精细；（3）此次重要升级在于主体一致性，可以锁定角色或场景的核心元素，在发生镜头移动和场景推进中保持主体细节一致，不发生偏移；（4）差异化迭代或在于“原生文本输出”功能，目前视频生成技术还未攻克文本的清晰无误输出，一定程度上限制了工作流的提效，若 3.0 版本在文本输出上取得实质突破，我们预计可促进下游求的释放。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司 25-27 年经调整归母净利润为 204/225/259 亿元。维持此前给予公司26 年 16xPE 估值，对应合理价值为 4.048 亿 CNY，折合 4.542 亿 HKD（港币兑人民币汇率 0.891），目标价 104.36 港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示 宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务亏损加大，可灵技术迭代不及预期