业绩回顾
　　1Q26 收入符合我们预期，利润好于我们预期
　　公司1Q26 收入337 亿元，同增3%，符合我们及市场预期（其中可灵收入好于我们预期）；Non-IFRS 归母净利润33.7 亿元，好于我们及市场预期，我们认为主要由于其他收益净额高于我们预期。
　　发展趋势
　　AI 深度赋能广告与电商，核心商业增长稳健。1）线上营销服务：
　　1Q26 收入同增9%，其中国内收入同增超10%。按行业看，内容消费（截至26 年3 月末快手平台漫剧单日营销消耗峰值超过2000万元）、生活服务及AI 应用行业驱动非电商营销服务收入增长。在AI 渗透上，在素材方面，AIGC 短视频素材消耗已占平台短视频营销总消耗的10%；在投放推荐方面，公司表示生成式推荐及智能出价大模型驱动国内营销服务收入约3~4%的提升。2）电商：1Q26实现健康增长，其中品牌商家季度GMV 同增超25%。AI 方面，生成式搜索框架OneSearch V2 等驱动电商搜索业务GMV 约3%提升。按区域看，海外分部1Q26 经营亏损环比收窄至0.31 亿元，巴西市场DAU 及使用时长环比稳定。
　　可灵AI 商业化高速推进，技术全球领先。可灵1Q26 收入超6.5亿元，同增超过300%；26 年3 月ARR 近5 亿美元。模型方面，可灵3.0 系列上线进一步强化专业级视频创作能力。应用层面，可灵深度参与国内外成熟商业影视作品的视觉特效制作，在影视、广告、电商等专业场景渗透率持续提升，商业化能力稳居全球视频生成赛道前列。
　　现金流充裕支撑AI 长期布局。公司于1Q26 业绩会表示维持今年资本开支260 亿元指引，且主要发生在上半年，将较好控制算力成本；同时目标将保持全年正向集团现金流。截至1Q26 末，公司可用资金总额达1,177 亿元，财务基础稳固，为AI 时代长期发展及股东回报提供充足保障。
　　盈利预测与估值
　　维持26/27 年Non-IFRS 净利润预测。现价对应10/8 倍26/27 年Non-IFRS P/E。维持跑赢行业评级，考虑公司业务结构性变革，我们将估值方法由PE 调整为SOTP 分部估值，维持目标价72.8港元（16/14 倍26/27 年Non-IFRS P/E），上行空间61%。
　　风险
　　AI 技术发展不及预期；行业竞争加剧；算力成本高企；分拆计划不及预期；核心业务放缓；行业政策变化。