推荐逻辑：1）利润端显著改善：公司为以互联网为核心的全产业链娱乐平台，FY2021“开源节流”，营收基本与FY2020 持平，归母净亏损大幅收窄91.7%，经调整EBITA 首次扭亏为盈，实现盈利1.18 亿元；2）重塑后，“内容+科技+IP 衍生”三大业务飞轮效应显著，内容板块毛利同比提升220%，IP 衍生业务营收同比增长39%，有望构筑“内容-终端”IP 生态闭环，加速培育第三增长曲线，潜在收入规模或达到4.5 亿以上。
新冠疫情的影响对影视行业产生较大冲击，其中在线票务行业由于放映场次、观影人数等大量下滑，发展遭遇掣肘。在线票务兴起于2013 年，受益于互联网巨头资本注入，票补大量投放下，在线购票市场进入扩容快车道。
后续伴随着中小平台出清，互联网移动终端的普及，在线购票率已逐步提高至84%以上，行业竞争格局趋于“二分天下”，2018 年前三季度，猫眼娱乐的“猫眼”和阿里影业的“淘票票”合计市占率为95%。本文拟将在线票务行业作为切入点，探讨行业龙头之一—阿里影业的具体业务模式与构成。
“ 内容+科技+IP 衍生及商业化”三驾马车并驾齐驱：
1）内容板块：厚积薄发，“电影+剧集+综艺”全品类齐头并进。报告期内，公司内容板块凭借前期丰富的内容储备获得营收14.3 亿元，同比增长37%，贡献总营收的50%，毛利同比增长220%。FY2021，公司参与出品和发行25 部影片，其中包括国产片票房TOP 20 中的15 部，贡献票房超248 亿，占观影票房的68%。借助优质电影IP 资源持续发力，阿里大文娱生态共振，稳定的剧集宣发与制作能力，未来公司内容制作业务加速发展可期。
2）科技板块：“票务+数智化平台”助力内容板块高增长。猫眼、淘票票双巨头二分天下。2018 年前三季度，二者合计占总在线票务市场份额的95%，占据绝对领先的市场地位。该业务虽受疫情影响，FY2021 出现明显下滑，但这属于偶发因素。运营效率提升带来毛利的提升，较过往期间增长29%。灯塔宣发平台与“淘票票”观影决策平台有望沉淀海量用户观影数据，最终形成较宽的数据护城河，提升预测准确性，不断助力宣发高效化，提高爆款出现的可能性，构建各业务板块间良性互哺基础。
3）IP 衍生及商业化：拥抱蓝海市场，打造利润增长新引擎。人均可支配收入与消费意愿的提升，带动IP 市场快速扩容。2024 年IP 授权市场规模预计将达到1561 亿元，2019-2024 年市场规模CAGR 为16%，整体市场预计将维持稳定增长，潮流玩具市场2024 年预计将达到763 亿元，2019-2024年CAGR 为30%，市场空间有望进一步提升。阿里影业布局IP 衍生赛道具有明显的资源优势：①公司IP 衍生业务背靠阿里大文娱生态，具有巨大的集团内资源协同优势；②公司自身沉淀一定规模的用户群体，叠加阿里强大的电商体系下庞大消费者体量，有望以较小的成本快速聚集下游粉丝群体；③IP 变现渠道多元化。
盈利预测与投资建议。预计FY22-FY24 年销售额为39.1/54.4/77.1 亿元，销售额年复合增速为40%。公司为互联网为核心的全产业链娱乐平台，科技业务有望摆脱疫情冲击重回健康增长；内容板块持续产生票房佳作可期；IP 衍生业务增长潜力巨大。由分部估值可得公司FY2022 市值为341.5 亿港元，对应目标价1.27 港元，对应2022 财年 7 倍PS，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：影视行业政策变动风险，内容制作效果不及预期，市场竞争加剧的风险，IP 衍生商业化不及预期。