核心观点：
　　阿里影业发布FY25H1 业绩： （1）FY25H1，公司实现营收30.51 亿元，同比增长16.64%；归母净利润3.37 亿元，同比减少27.42%；经调整EBITA6.42 亿元，同比增长39.23%。业绩大幅增长主要系大麦自23 年11 月30 日并表。（2）FY25H1 销售及市场费用为3.29 亿元，YoY-12.94%；对应费率10.77%，YoY-3.66pct，公司对营销费用的投入更为谨慎。管理费用为5.99 亿元，YoY+53.33%，增量主要来自大麦的运营费用；对应费率19.63%，YoY+4.70pct。
　　大麦并表增厚业绩，电影市场短期承压。（1）FY25H1 内容业务实现收入12.24 亿元，同比减少17.30%；分部业绩0.29 亿元，同比减少92.37%。报告期内电影市场整体冷淡，根据拓普数据，国内电影票房同比减少38%，导致公司的电影投资制作及宣发、电影票务平台均同比下滑。（2）FY25H1 票务及科技平台实现收入12.27 亿元，同比增长138.60%；分部业绩7.91 亿元，同比增长284.81%。大麦在演出票务市场保持绝对领先，受益于国内现场娱乐需求高涨，FY25H1 大麦的交易总额增速超50%。（3）FY25H1 公司IP 衍生品及其他业务实现收入5.99 亿元，同比减少3.42%；分部业绩1.76 亿元，同比增长5.83%。
　　盈利预测和投资建议。我们预计2025-2027 财年，公司实现收入60.04/74.54/84.28 亿元，归母净利润5.27/8.86/10.58 亿元。参照可比公司，考虑大麦在演出市场的龙一地位、阿里影业丰富的影视剧项目储备，给予阿里影业2026 财年20 倍的PE 估值，对应公司合理价值为0.65 港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。票房不及预期；影视剧项目的不确定性；市场竞争加剧；监管政策变化；投资亏损风险。