核心观点
　　5 月21 日公告拟将公司由“阿里巴巴影业集团有限公司”更改为“大麦娱乐控股有限公司，有利于公司进一步在全娱乐生态，特别是线下娱乐市场提升品牌的市场知名度及重塑品牌策略。我们认为阿里影业已有稳固的电影票务和投资业务，对公司业绩起到“稳定器”的作用，线下娱乐业务在大麦的加持下有望成为公司最重要的增长点。
　　基本面上，阿里影业已连续五年实现了EBITA 盈利，FY2025 公司实现收入67.02 亿元，yoy+33%，经调整EBITA 为8.09 亿元，yoy+61%，Non-IFRS 净利润5.24 亿元，yoy+9.5%。
　　简评
　　阿里影业已有稳固的电影票务和投资业务，对公司业绩起到“稳定器”的作用，线下娱乐业务在大麦的加持下有望成为公司最重要的增长点：1）线下娱乐市场仍在高速发展期，行业有望在三年内保持高速增长；2）大麦在演出行业处于领先地位，同时ToC业务的现金流稳健性高；3）公司计划推出新大麦客户端，加速电影和演出购票用户的合并与渗透，打造一站式票务平台，系统打通后有望进一步提升用户增长潜力。
　　FY2025 尽管电影业务受到电影大盘影响略有承压，但大麦及IP衍生业务强劲，打开新的成长空间。
　　1） 大麦：作为国内用户规模最大的演出票务平台，大麦GMV连续两年创下高速增长纪录，大麦FY2025 收入20.57 亿元，分部业绩12.30 亿元，同比大幅增长（FY25 完整并表，FY24并入4 个月）。2024 年国内演出市场景气高，带动大麦票务GMV 及现场演出内容业务增长。根据中国演出行业协会，24年全国营业性演出票房yoy+15.4%，大型演唱会yoy+78.1%。
　　2） 电影相关和剧集制作业务：FY25 公司电影科技与投资制作宣发平台业务收入27.12 亿元，yoy-10%；分部业绩为0.73 亿，yoy- 91%，主要系：1）2024 年电影大盘承压影响电影票务业务；2）部分电影项目不及预期。但电影后续储备项目较丰富，目前储备影片超40 部，包括《东极岛》、《镖人》、《无名之辈》等重点项目；剧集制作业务收入为5 亿元，yoy-16%；分部业绩0.25 亿，yoy+76%，期内包括《惜花芷》等多部头部剧集，目前剧集重点储备项目超20 部，开发中项目超30 部。
　　IP 衍生业务：IP 延续高增长，新签IP 将逐步释放潜力。 FY25 IP 衍生业务营收14.33 亿元，yoy+73%；分部业绩3.8 亿，yoy+75%。主要系FY25 阿里鱼授权IP 商品零售额大幅增加，带动阿里鱼收入增长超90%。
　　阿里鱼IP 矩阵不断扩大，目前已签约三丽鸥、宝可梦、环球影业、蜡笔小新、Chiikawa 等多个全球优质头部IP。
　　去年新签Chiikawa/蜡笔小新等已开始贡献高增量，今年年初新签《黑神话》，公司背靠阿里体系增厚IP 营销和销售渠道实力，新签IP 有1-2 年成长时间，后续将逐步释放潜力，推动业绩高增长。
　　公司提出内容领先、用户增长、强化商业衍生能力及积极布局海外四个未来重要战略方向，考虑到公司的基本盘韧性足，大麦+阿里鱼新增长极已锋芒初露，我们认为阿里影业的增长前景可见度高，超前的多元化布局，有望为未来贡献可持续增长后劲。
　　阿里影业不仅仅只有淘票票，一方面公司作为国内头部在线票务平台，近年来向国产电影发行方及互联网娱乐综合营销平台深耕，布局贯穿产业上下游，尤其公司近年不断加大参与电影制作发行，同时提高参与度，持续向上游拓展，提升盈利能力；另一方面，并入大麦后线下娱乐业务在大麦的加持下有望成为公司最重要的增长点。我们预计FY2026-FY2027 公司将实现营业收入73.9/82.5 亿元，经调整净利润为11.6/13.4 亿元。给与阿里影业FY26 21x PE，对应目标价为0.89 港元，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　政策风险：公司所在行业属于文化传媒行业，具有意识形态特殊属性，政策监管影响内容生产与排播。
　　市场竞争加剧风险：各大影视公司及互联网平台仍在持续投入成本构建内容壁垒。
　　头部内容表现或口碑未及预期：头部内容表现对公司经营业绩造成较大影响， 假若头部内容上线表现或用户口碑未及预期，公司娱乐内容业务将受到直接冲击。
　　消费疲软、线上娱乐活动冲击等导致电影票房增长不及预期。
　　若电影市场复苏较慢，票房不及预期，公司收入及业绩均有可能受到影响。