业绩回顾
　　2021 年扣非净利润符合我们预期
　　公司公布2021 年业绩：收入/净利润在重述后（调整合并拉德索斯口径）分别同比增长13.2%/7.6%至131.5 亿/22.4 亿元。若不重述，并加回一次性子公司产品诉讼及股权激励费用，2021 年收入和扣非净利润分别增长15.9%和20.3%。受低值耗材和骨科集采等影响，公司收入低于我们预期但扣非净利润符合我们预期。
　　发展趋势
　　2021 年各业务线增长稳健；管理层指引2022 年收入增速15%。2021 年，临床护理/骨科/药包/介入/血液管理分别增长7.2%/21.7%/20.4%/10.0%/19.0%至45.8/21.3/20.4/17.7/9.8 亿元。2021 年，公司约有50%的低值耗材业务已经完成集采，价格降幅在50-60%。公司通过集采加了大客户的覆盖增加了产品销量，同时也对销售费用有一定节约，因此去年区域性低值耗材集采对公司利润影响有限。骨科集采对公司出厂价影响有限，同时公司的销量和市场份额都有所提升，管理层预计骨科板块今年仍有望增长。药品包装板块，其中预灌封注射器2021 年收入增长35.2%。预灌封注射器产能2021 年底达6 亿支，未来3 年产能复合增速有望达30%。按固定汇率计算，2021 年爱琅介入和拉德索斯血液辐照收入同比增长20.8%和28.6%，我们预计未来这两个业务板块有望分别维持双位数和20%以上的增长。
　　研发管线多点开花；数字化战略提升整体竞争力。公司布局呼吸、麻醉、泌尿、康复等新领域，公司预计未来3 年有数十个产品获批。介入板块，公司预计今年爱琅有8-9 个产品取证，包括2 月份美国获批的血栓清除系统。骨科，多领域布局运动医学（可吸收带线铆钉，公司预计1H22 获批）、神经外科（PEEK 颅骨片，公司预计1H22 获批）、椎间孔镜和关节镜（公司预计年底获批）、陶瓷头（公司预计1H22 获批，有望降低成本每套800 元）。药品包装，和制药企业紧密合作，提前布局创新产品，近期有望推出高端药品的一次性注射笔和干粉式一次性注射器。公司2021 年经营现金流近30 亿元，未来将持续加大国内外并购扩充产品管线。此外，公司加大数字化战略布局，包括移动护理系统、智慧病房、护士通、院内机器人、即将完成开发的HIS 系统，提升了对重点医院客户的覆盖和客户粘性。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司面临的集采压力，我们下调2022 年和2023 年核心EPS 预测5%/ 9%至0.61 元/0.68 元。当前股价对应2022/2023 年12.9 倍/11.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，下调目标价至13.5 港元，对应2022/2023 年19.1 倍和16.9 倍市盈率，较当前股价有48.0%的上行空间。
　　风险
　　集采降价幅度超预期；新产品上市进度不及预期。