公司目前的估值十分低廉,应已反映了所有负面因素。股价未来是可能会随着潜在的催化剂而复苏,包括强劲的双十一节销售或纳入了深/沪港通后更大的投资者需求。自2018 年5 月以来,好孩子国际的股价在4 个月内下跌了41.6 % , 我们认为这应该反映了所有负面因素, 包括1 ) 玩具反斗城(“TRU”)破产相关的应收账坏帐拨备较多,2)比预期中疲弱的中国的GB耐用品业务(收购了GB 零售业务后)。我们的18/ 19/ 20 财年预测净利润为3.57 亿港元/4.46 亿港元/5.50 亿港元,比市场预期低约18.2%/ 18.7%/16.9%。公司目前估值为14.9 倍的18 财年预测市盈率,低于其5 年平均预测市盈率16.7 倍的一个标准偏差以上。以账面价值来说,目前估值为0.96 倍的18 财年预测市净率,接近其历史低点,低于其5 年平均预测市净率1.54 倍的约两个标准偏差。Martin Pos(执行董事和CEO)在2018 年9 月初购买了价值超过1570 万港元的股票(价钱分布于3.01 港元到3.22 港元),令其拥有的公司股权从4.59%增加到4.89%。未来的股价催化剂也许会是1)2018 年双十一节强劲的电商销售(2018 年的618 节增长乏力后后品牌和平台都投入了更多努力)或2)最近纳入了深/沪港通后投资者需求的增加。
我们现在更为谨慎,削减财务预测并下调目标价,但保持买入评级。我们将18/ 19/ 20 财年的每股盈利预测下调34%/ 35%/ 30%,並将原先基于19 倍18 财年预测市盈率的目标价格下调了30.9%至4.27 港元,目前是基于16 倍19 财年预测市盈率(同业平均为16.4 倍)。
高级管理层的变化可能解释了中国在18 财年上半年的耐用销售和成本压力。我们认为上半年的疲软结果可能是由于高级管理层最近的变化所致。例如,GB 的耐用品业务特别疲弱(18 财年上半年同比销售下降了6.7%),之前GB耐用品业务负责人实际上已于2017 年底离职。此外,还有其他的变化,如GB中国市场的负责人是最近才被提拔的,而且其他高管如GB 零售业务负责人梁逸喆先生(来自韩国衣恋集团,拥有丰富的服装类产品的知识)和全球供应链负责人夏欣跃先生(来自Faurecia 汽车)都是2017 年的11 月刚刚加入集团的,所以我们认为,他们可能都需要一定的过渡期才会有较好的表现。
在18 财年下半年,我们预计Cybex / GB Non-Durable 的增长将保持强劲,而GB Durable / Evenflo / Tactical 品牌将会改善。我们预测Cybex/ GB 非耐用品 / GB 耐用品/ Evenflo / 战略品牌业务的18 财年销售同比可达21.0%增长/ 26.8%增长/ 2.9%下跌/0%/ 7% 下跌,而上半年同比增长分别为24.9%增长/ 27.7%增长/ 6.7%下跌/ 6.6%下跌/ 11.1%下跌。总而言之,我们的18 财年下半年预测的销售/经营利润将会有7.7%/ 10.9%同比增长,而18 财年上半年为同比增长6.5%/ 下跌19.3%。
18 财年下半年展望更为乐观,因为多方面的压力都更为宽松,包括1)不利的外汇,2)TRU 破产的拖累,以及3)其他一次性费用。我们预期经营利润率将在18 财年下半年改善至7.0%(上半年为4.9%),受惠于:1)下半年外汇和毛利率压力都会下降,尤其是对于蓝筹业务而言,人民币兑美元汇率在18年上半年十分强劲,对其毛利率构成不少压力; 2)由于TRU 已正式于2018 年3 月破产,销售亦正式停止,下半年对TRU 的应收账款坏帐拨备可望少(17 财年下半年/18 财年上半年分别为2270 万港元/3100 万港元); 3)与过去12 个月相比,18 财年下半年的一次性费用亦会较少,例如18 财年上半年欧洲物流供货商的转换费用(约2400 万港元),18 财年下半年并购交易费用(约2730万港元) 18 财年下半年美国税制改革导致多交的税项(约2130 万港元)