公司公告2024 年盈利同比下降26%
　　公司发布业绩预告，预计其2024 年全年归母净利润同比下滑约26%；考虑公允价值变动，我们预计经调整净利润降幅低于表观利润下降，符合市场预期。我们测算公司4 季度收入和经调整净利润环比个位数下降。
　　关注要点
　　成药业务收入短期承压。根据公告，公司成药业务2024 年收入下降7%左右，其中1）津优力及多美素两款产品价格在京津冀3+N联盟集中采购中分别下调58%和23%，伴随2024 年3 月集采在各省陆续开始执行，两款产品销售显著下跌，导致抗肿瘤治疗领域2024 年收入同比下滑约28%；2）玄宁未中选2023 年国家第八批集采，院内销售受到较大冲击，导致心血管治疗领域2024 年收入同比下滑约15%。我们预计公司成药业务同比增速有望今年2 季度开始恢复增长。
　　研发管线丰富，陆续进入收获期。我们预计2025-26 年公司或将获批多款新药，根据公告，2024 年11 月公司乌司奴单抗上市申请获得受理，2024年1 月TG103（GLP-1）已完成超重/肥胖III期临床入组，2024 年6 月巴托利单抗再次递交BLA。早研产品中，关注度较高的EGFR ADC，我们预计或将在1H25 读出数据，看好其对外BD潜力。
　　对外BD进展顺利，有望在2025 年贡献收入和利润增量。2025 年2 月，公司公告其附属石药巨石自主研发靶向ROR1 的ADC药物SYS6005 与Radiance Biopharma达成协议，权益覆盖美国/加拿大/英国/澳大利亚/欧盟市场，公司将获得1,500 万美元首付款；2024 年12 月，公司公告就其小分子MET2A抑制剂SYH2039 与百济神州达成合作，SYH2039 是公司通过AI驱动的小分子药物设计平台获得的临床候选药物，公司收取1.50 亿美元预付款；2024 年10 月，公司就其Lp(a)抑制剂YS2302018 与AZ达成独家合作，公司收取1.0 亿美元预付款。我们看好公司后续加快对外BD步伐，并在2025 年贡献更多收入和利润增量。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司成药业务短期承压，我们下调2024 年公司核心净利润预测5%至46.91 亿元（YoY-25.3%），基本维持2025 年公司核心净利润预测约54.40亿元（YoY+16.0%）不变，引入2026 年公司核心净利润62.96 亿元（YoY+15.7%）。当前股价对应2025/26 年市盈率10.1 倍/8.6 倍，维持跑赢行业评级和6.80 港元目标价，对应2025/26 年市盈率13.5 倍/11.7 倍，较当前股价有34.4%的上行空间。
　　风险
　　集采降价超预期，竞争格局恶化，研发失败，国际化不及预期。