医药反腐一过性影响，收入增速暂时缩窄：2023 年前三季度累计实现收入4459.2 亿元，同比增长9.73%，较上半年的15.1%有一定回落。分版块看，药品分销板块收入3338.73 亿元，同比增长9.17%（上半年同比增长14.7%）；医疗器械板块同比增长13.1%（上半年同比增长17.27%）；药品零售板块同比增长10.43%（上半年同比增长15.86%）。各板块占比与去年同期基本持平。医药反腐对公司7、8 月份收入产生了较大冲击。但随着卫健委多次发声指引，正常学术交流与行业活动逐步恢复，对公司的一过性影响也正在消退。预计Q4 收入增速将有明显改善。
　　多举措应对利润压力，费用控制持续改善：受到防疫物资对利润贡献的大幅减少以及国谈、集采等影响，公司利润端有一定承压。前三季度累计实现毛利351.97 亿元，同比上升3.38%。净利润100.67 亿，同比增长2.6%。归母净利润60.96 亿，同比增长4.09%。毛利率7.89%，净利率2.26%，归母净利率1.37%，相比去年同期分别下降0.49ppt、0.16ppt 和0.07ppt。面对利润压力，公司坚持数字化、物流一体化的转型之路，持续开发营销服务类产品，加强与大型医疗机构、上游龙头药品和器械企业的战略合作。公司营销服务类业务毛利占比的持续提升，结合特药、零售、医疗器械等高毛利业务的增长，将共同推动公司未来毛利率水平稳定向好。此外，公司费用管理也在持续优化。报告期内，公司销售费用率2.84%（-0.1ppt）,管理费用率1.23%（-0.04ppt）,研发费用率0.06%（持平），财务费用率0.45（-0.1ppt）。
　　国产替代需求巨大，器械工业大有可为：公司积极布局医疗器械工业，催化融合创新、技术攻关、工业制造，满足巨大的医疗器械国产替代需求。国药新光的4K 内窥镜系统成功取得注册证，为公司医疗器械板块提供了新的增长动力。随着更多创新医疗器械产品的上市及放量，预计公司的医疗器械板块业务也将持续高速增长。
　　目标价27.45 港元，维持买入评级：随着医药反腐冲击淡去，药品分销板块增速将有显著恢复。公司医药商业和零售业务的稳健发展，伴随营销推广服务等高赋值业务的开发拓展，以及器械商业和工业在国产替代需求下的快速发展，预计都将带来公司未来稳健增长的表现。基于2023 年9 倍 PE 估值，给予公司27.45 港元的目标价，有41.6%的上涨空间，维持买入评级。