毛利率下滑导致利润下跌,仍维持派息率。2024 年,物业交付增加带动物业开发收入同比增长11.8%至2,371.5 亿元(人民币,下同),整体收入同比上升11.0%至2,788.0 亿元。受物业开发毛利率下跌3.9 百分点至16.8%影响,整体毛利率同比下跌3.6 个百分点至21.6%。毛利/净利润/核心净利润同比下跌4.5%/18.5%/8.5%至603/256/254 亿元。公司建议末期每股派息1.119 元,全年股息为1.319 元,同比下降8.5%,派息率大致维持在核心净利润的37%。
杠杆维持低位,融资成本下降。2024 年12 月底净负债率31.9%(2024 年6 月/2023 年底:33.6%/32.6%)。加权平均融资成本同比下降45 个基点至3.11%,为行业最低水平(2023 年:3.56%),同时平均债务期限拉长至6.7 年,非人民币净负债敞口占比下降至只有3.9%(2023 年底:4.4%)。
多元业务稳健发展。2024 年合同销售金额达到 2,611 亿元,同比下降15%,但排名上升至第三位。公司2025 年总可售货值约为5,009 亿元,可支持2025 年销售保持稳定水平。资产管理规模同比上升8.1%至4,621 亿元,购物中心/写字楼/酒店经营收入约为193/18.8/20.7 亿元,同比+8.4%/-8.7%/-10.8%。购物中心业务表现亮眼,零售额同比增长 19.2% 至 1,953 亿元,出租率同比上升0.6 个百分点至97.1%,经营利润率同比提升 2.5 个百分点至 61.0%。截至2024 年底在营购物中心92 个,公司预计到2028 年末在营购物中心增加至116 个,我们预计可带动未来三年经营性不动产业务收入维持10%以上年增长。
维持买入。华润置地负债率维持在行业低位,我们相信较低的平均财务成本有望缓解毛利率下行的影响。2024 年末并表口径已售未结合同销售额为2,267 亿元,当中1,935 亿元将于2025 年结算。另外,其投资物业组合稳定的表现可抵消行业毛利率下行的影响,并维持利润大致稳定。我们维持买入评级,目标价上调至31.68 港元,较资产净值折让40%。