健康化、碎片化、个性化的消费者需求下，抗衰保健品需求旺盛，兼具科学功效与情绪价值的麦角硫因产品渐入消费者视野，我们继续推荐主业企稳且受益麦角硫因抗衰产品增长的H&H 国际控股。成人营养（ANC）业务具备收入稳健性，麦角硫因相关产品具备潜在的爆发性；婴幼儿营养（BNC）业务处于困境反转的起点，期待后续生育政策催化；宠物营养（PNC）业务有望进入收入增速修复&利润率提升的通道。期待后续收入端持续改善，化债加速/一次性扰动减少或带来利润弹性，“买入”。
　　主业逐步企稳，25Q1 各业务的收入端已有兑现分业务看，24 年拖累最大的婴配粉业务25Q1 经营修复较好，收入同比+44.3%，表明公司新老国标产品切换已基本完成，且奶粉业务拓新效果较好，短期1 段、2 段奶粉高增，25 年有望实现较好的反弹；国内Swisse 呈现经营韧性，公司将持续巩固中国线上保健品第一品牌的地位，并推进东南亚及中东市场布局；PNC 业务经历了阶段性的产品&渠道调整后，25 年有望重拾成长性，25Q1 收入环比24 年已有提速。此外，公司进入化债阶段，未来3-4 年债务规模下降是公司重要目标之一，公司将持续推动债务规模下降、叠加美元进入降息通道，利息支付费用有望逐步下降、贡献增量利润。
　　抗衰保健品需求旺盛，麦角硫因相关产品潜力充足近期麦角硫因产品因线上销售高增（据植提桥，24H1 淘系平台麦角硫因保健品销售额同比增长60 倍、24H2 持续呈现几何成长速度）等逐渐被消费者熟知，我们认为老龄化/健康化趋势下，抗衰保健产品短期具备创新催化、长期需求空间广阔。Swisse 深耕女性抗衰领域多年，已前瞻布局相关产品，Swisse 超光瓶与Swisse Plus NAD+细胞新生瓶均含麦角硫因，两款产品合计销售千万量级。24 年5 月卫健委受理了麦角硫因作为新食品原料的申请（欧盟/日美等已通过认证），若未来成分获批有望进一步打开市场空间，Swisse 相关产品潜力充足。
　　期待基本面持续改善，维持“买入”评级
　　我们认可ANC 业务与PNC 业务的收入稳健性，期待BNC 业务实现修复，维持盈利预测，预计25-27 年EPS 0.81/0.97/1.09 元，参考可比公司25 年平均PE 15x（Wind 一致预期），给予公司25 年15x PE（本次主要参考公司年报披露口径，以调整非经常性或非现金项目后的利润7.0 亿作为依据），上调目标市值至105 亿人民币（114 亿港币），对应目标价17.67 港币（前次11.28 港币，前次对应25 年13xPE，前次可比公司均值为13xPE），维持“买入”。
　　风险提示：行业需求不达预期、食品安全问题、宏观经济表现低于预期。