事件概述
　　2024 年8 月27 日，现代牧业发布24 年中报。24H1 营收64.19 亿元，同比-3.2%；净利润亏损2.28 亿元；集团录得现金EBITDA 15.15 亿元，同比+19.2%，符合此前预期。
　　分析判断:
　　行业压力下双升，全产业链各板块发展态势良好24 年上半年在外部环境复杂严峻，供需不平衡下奶价持续下行，奶牛养殖企业身处下行周期。农业农村部数据显示，24 年1-6 月，我国奶业主产省生鲜乳均价为3.49 元/公斤，较23 年中期下降约11.9%。其中现代牧业原料奶平均售价减少10.5%至3.66 元/公斤，下滑幅度低于市场原奶售价的下滑幅度。行业压力下，公司原奶单产和总产提升再创历史新高。
　　24H1 集团整体收入64.19 亿元，同比-3.2%。其中：
　　1）原料奶业务：优化牛群结构，提高乳牛单产，主动加大了淘汰低产低效牛只数量。同时，进一步对牧场加强精益管理，聚焦提升核心牛群的比例及牛只健康水平，使得原料奶核心业务得以稳固发展。
　　24H1 原料奶销售收入达51.12 亿元，同比+1.3%。主因原料奶平均售价下降及原料奶销量增加综合影响所致。拆分量价来看，24H1 原奶总产达145 万吨，同比+16.1%。产量的增长主要依靠单产和成乳牛占比的提升。根据智通财经报道，得益于持续优化牛群基因、增强牛群体质、改善牛舍环境、提高饲养水平等措施，24H1 奶牛存栏量持续增长，其中全群存栏量44.5 万头，同比+6.3%，成乳牛存栏量22.5 万头，同比+10.4%，成乳牛占乳牛总数的比例提升至50.6%。24H1 集团成乳牛年化平均单产达到13.0 吨/头，同比+3.2%，预期还将持续保持增长。
　　2）养殖综合解決方案业务：24H1 养殖综合解決方案业务整体收入13.07 亿元，同比-17.8%。主要是为有效控制运营风险，主动调整销售策略，加大客户筛选力度，聚焦高质量客户。长期来看，管理层预期此业务将持续带来利润贡献。此业务各板块发展态势良好，其中数字平台爱养牛的交易量达174 亿，云养牛智慧系统覆盖了457 家牧场和157 万头奶牛。
　　毛利率逆势增长，净利率表现良好
　　公司坚持奶业核心为主，多元多板块联动，齐头并进，以提高新业务的利润率。24H1 整体毛利率为26.1%，同比+3.2pct，预期24H2 毛利率将继续提升。其中1）原料奶业务毛利率同比+2.0pct 至30.3%，根据食品伙伴网显示，主要得益于成本下降幅度大于原料奶价格的下降幅度；2）养殖综合解決方案业务毛利率为10.0%，同比+4.1pct，主要依靠精选客户，拓展高毛利产品，同时完善饲草、数字平台和育种等板块。
　　费用方面，24H1 销售费用率同比+0.7pct 至3.3%，管理费用率同比-0.1pct 至5.6%。24H1 生物资产公允价值损失11.5 亿元，同比+115.5%，主因公司主动加大淘汰牛数量以优化牛群结构、叠加淘汰牛价格下降。多重影响下，24H1 公司剔除减值后净利率为14.7%，同比+3.4pct。24H1 现金EBITDA 15.2 亿元，同比+19.2%。
　　融资成本和销售双降，成本领先仍是核心竞争力根据中报显示，24H1 经营现金流同比-81.8%至3.98 亿元；在资产负债方面，截至24 年6 月30 日，总资产、固定资产和生物资产同比实现低单位数增长。根据食品伙伴网显示，公司精准把握国内降息窗口，争取更低融资成本，24H1 融资成本率3.4%，同比-0.1pct；资产负债率对比23 年底基本持平，维持在62.7%。
　　负债结构进一步优化，长期负债率占比达76.2%。连续四年获标普BBB 投资级评级。
　　根据搜狐网显示，公司针对大宗物料价格攀升带来的成本压力，实施聚焦成本领先战略，打出提升单产摊薄饲料成本，优化饲料配方节约成本，加强管理挖潜节流减少成本等降本增效组合拳。中报显示，24H1 公斤奶销售成本为2.58 元/公斤，同比减少0.37 元/公斤，主要为饲料价格下降所致。我们预计今年原奶销售成本有望降至2.54 元/公斤或以下。
　　投资建议
　　24 年随着中小牧场出清，进口乳制品份额下降，供需格局有望改善。公司将引领行业数字化创新及低碳绿色可持续发展的模式，生态全产链模式的加速发展；同时凭借成本领先优势和新旧业务有机协同，期待未来盈利改善。参考公司最新财务数据，24-26 年收入由153/169/181 亿元下调至132/140/148 亿元；24-26年归母净利由4/5.8/5.9 亿元下调至0.1/2.2/5.5 亿元；24-26 年EPS 由0.05/0.07/0.07 元下调至0.001/0.03/0.07 元。2024 年09 月13 日收盘价0.73 HKD 对应P/E 分别为512/24/10 倍（港币兑人民币汇率0.9096），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险；原奶价格变动风险；下游需求的变化；碳减排对畜牧业的控制。