事件：公司发布2024 年度报告，全年实现营业收入132.5 亿元，同比-1.5%；净利润亏损14.7 亿元，23 年盈利1.9 亿元；现金EBITDA30 亿元，同比+19.6%。
　　点评：
　　产量提升带动收入增长，成本管控推动毛利水平逆势上行。在行业整体表现供过于求，原奶价格持续下行的背景下，公司实现营收同比增长主要受益于总产量的提升。同时，公司成本降幅大于原奶价格降幅，毛利率水平实现逆势增长，净利润表现亏损主要受生物资产减值、商誉减值等非现金项目影响。分业务来看，24 年公司原料奶业务收入约105 亿元，同比+2%，毛利率31.2%，同比+2.8pct；养殖综合解决方案业务收入28 亿元，同比-12%，毛利率6.9%，同比+0.2pct。
　　收购牧场优化存栏结构，单产&年产双增。从存栏量来看，截至2024 年末，公司共存栏乳牛49.1 万头，同比+9%，增量主要源自年内新收购的4座有机原料奶牧场。有机牧场的收购使得公司存栏结构再优化，成乳牛占比提高至51.1%，同时有望推动公司高端有机奶布局。从产奶量来看，公司全年总产奶量达300.5 万吨，同比+16%，成乳牛年化单产量约12.8 吨/头，同比+1.6%,达历史新高。
　　原奶价格拐点可期，看好公司业绩弹性。我们认为，当前奶牛行业由于未亏损至泌乳牛现金成本，短期供应减少不明显，但后备牛已明显去化且仍在加速。预期供应拐点或出现于2025H2-2026H1，行业原奶价格有望在2025H2 迎来小拐点，2026H1 迎来大拐点。公司有望依靠其成本管控、生产效率、产业链布局等优势，在该过程实现利润增长。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027 年实现营收分别为140.1、155.8、163.3 亿元，实现归母净利分别为5.15、11.92、12.08 亿元，对应PE 为16.15、6.98、6.89x，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：原奶价格上行不及预期、行业竞争加剧、消费复苏不及预期等。