公司发布中期业绩，2025 年上半年录得营业收入17.09 亿港币，同比-58%；实现归母净利润-0.68 亿港币，同比-160%。公司归母净利润出现亏损主要系天然铀国际贸易合约价格大幅波动，叠加存货按加权平均成本法核算，导致国际贸易业务采销倒挂。尽管国际贸易业务一次性亏损导致25H1 业绩承压，公司矿山生产平稳或可支撑总体经营保持稳定，25H1 谢公司/奥公司生产天然铀428/923tU，较去年同期-10%/+8%，总产量增加1.2%；我们计算加权成本为29.83/25.23 美元/lbs，同比+11%/+9%。虽然我们坚持看好核能复兴拉动长期需求、公司新销售协议落地提振业绩预期，但是我们也认为公司短期内股价表现已一定程度反应中长期利好，出于审慎考虑，下调至“增持”评级，后续仍需观察天然铀现货价格走势。
　　龙头主动控产、降息预期和WNA 大会构成2H25 铀市催化剂1） 天然铀最大生产商哈原工宣布预计将下调2026 年SSU 名义产量9.3%至29,697tU（前值32,777tU），并表明将充分行使±20%调产范围的减产潜力以保持天然铀供需紧平衡。我们估算若2026 年产量最终落在80%、90%SSU 名义产量的情况下，哈原工分别对应的产出是23,758、26,727tU，对应同比增速（基于我们预计2025 年哈原工产量25,002tU）为-5%、7%。
　　2） 鲍威尔Jackson Hole 年会演讲释放9 月降息信号，若降息落地将改善铀实物基金等现货采购主体的融资环境。此前Sprott 于6 月16 日与Canaccord Genuity Corp 达成协议募集2 亿美元用于重启天然铀采购，现已完成2.4 百万磅天然铀采购（对应923tU）。
　　3） 9 月世界核协会（WNA）大会召开在即，若全球核电发展的共识在大会上进一步强化，或将成现货市场热度提升、核电运营商补库的催化剂。
　　全球核电政策共振，天然铀需求前景积极
　　政策端，2025 年6 月世界银行宣布解除核电融资禁令，适用于新建核电项目、加速小型模块化反应堆（SMR）的部署和现有核电站延寿，并和国际原子能机构正式建立合作关系支持全球尤其是发展中国家核能有序发展，标志着全球核电政策实现转身。装机侧，截至1H25，全球在运核电净装机容量为376GW（416 台），印度一台0.63GW 机组实现并网，比利时和中国台湾省关停两台，共1.38GW；在建65GW（62 台），其中新开工5 台（3台来自中国），总装机容量为5.85GW。价格端，长协铀价在80$/lbs 横盘5 个月后，7 月TradeTech 统计价格月环比上涨2$/lbs 至82$/lbs，反应公用事业与天然铀生产商等市场参与方对天然铀基本面的积极预期。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司国际贸易业务一次性亏损影响符合业绩预告，因此维持25-27 年归母净利3.48、10.39、11.23 亿港币（同比+1.84%、+198.42%、+8.04%），对应EPS 为0.05、0.14、0.15 港币。我们参考Visible Alpha 可比公司2026年估值中枢（21.5xPE），考虑可比公司估值上涨，以及市场对现货铀价后市走势预期的提升，我们给予公司21.5xPE（前值18.0xP/E）估值，上调目标价至3.01 港币（前值2.43 港币）。考虑到近期公司股价经历了大幅上涨，市场对新销售协议定价机制、铀价中长期景气等利好已部分反映，结合可比公司估值对应目标价的上行空间，我们下调至“增持”评级，后续仍需观察天然铀现货价格走势。
　　风险提示：核电事故风险，行业需求不及预期。