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兖州煤业公布,今年前9个月基于中国会计准则的净利润同比下滑29%。虽然三季度秦皇岛基准价较2015年上半年均值下降了13%,但是兖煤三季度的单季净利润高于上半年,而三季度煤炭销量为2,030万吨,不及2015年上半年的4,300万吨。兖煤三季度净利润环比上升主要源于成本降低,而且我们认为特殊准备金(根据中国会计准则记作股东权益)抵消了损益表中的成本项,而根据国际财务报告准则这一做法并不适用。
今年前9个月兖煤的营运现金流由正转负,净流出人民币5.75亿元,而去年同期为正流入29亿元。前9个月的资本支出为人民币38亿元,占公司全年目标的46%。
潜在影响
我们维持对于中国煤炭股的结构性悲观看法。当前秦皇岛基准价(截至10月23日为369元/吨)已经跌至2004年水平,我们认为这一疲弱表现将持续至2016年年底。我们仍对兖煤看法谨慎,因为我们认为在煤炭行业的长期下行周期中,公司持续的资本支出要求以及高企的负债率将令其盈利能力承压。截至2015年9月底,兖煤的特殊准备金(根据中国会计准则)余额为人民币9.62亿元,较2014年底时的18亿元降低了47%,我们认为这意味着进一步动用这笔款项的空间有限。
估值
维持对于兖煤H/A股的卖出评级,基于市净率-净资产回报率计算的12个月目标价格仍为2.6港元/人民币6.2元。
主要风险
煤炭价格/销量高于预期;成本控制好于预期。