23 年调整后归母利润+1.5%至25.9 亿元：公司23 年收入+0.7%至262 亿元，其中肿瘤药收入占比33.6%,肝病占比14.6%,呼吸占比11.3%,外科/镇痛占比14.3%，心脑血管占比10.5%，其他占比15.7%。其中创新药收入同比增长13.3%至98.9 亿元，占比37.8%，集团年收入5 亿元以上的仿制药产品（剔除独家产品）均已纳入集采范围，集采风险已基本出清。公司毛利率同比下降1.8 个百分点至81.0%，公司研发开支47 亿元，占收入比18%，其中44 亿元计入当期损益表，占收入比提升0.8 个百分点至16.8%。销售和行政费率分别下降2.6 和0.1 个百分点至35.1%和7.2%。综上所述，公司年度溢利同比上升1.9%至51.0 亿元，其中归母利润下降8.3%至23.3 亿元，调整后归母利润+1.5%至25.9 亿元。23 年公司经营性现金流同比-3%至60.7 亿元，资金储备达211 亿元，其中净现金92.7 亿元。公司员工2.6 万人，其中1.3 万名销售，公司生物反应器生产总规模达到4.2 万升。
产品管线中创新产品占比逐年提升：23 年公司创新产品包括天晴甘美、氟比洛芬凝胶贴、安罗替尼、派安普利单抗（PD-1）、阿达木单抗、艾贝格司亭α注射液（三代长效rhG-CSF）、利马前列素片、贝伐珠单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗和重组人凝血因子VIIa，预计24 年上市的创新产品有贝莫苏拜单抗（PD-L1，联合安罗替尼治疗一线小细胞肺癌的中位无进展生存期mPFS 6.9 个月，中位总生存期mOS 19.3 个月，是目前已公布数据中mPFS 和mOS 最长的治疗方案，已获批；3 线子宫内膜癌/一线肾癌已提交NDA），TQ-B3139 (ALK/c-Met,治疗ALK 阳性非小细胞肺癌，有望成为中国第三款获批上市的国产ALK 抑制剂)，富马酸安奈克替尼胶囊 (ROS1/ALK/c-Met，首个获批用于治疗ROS1 阳性非小细胞肺癌国产靶向药，非小细胞肺癌中ROS1 基因突变的发生率为1%-2%)，利拉鲁肽。25 年预计上市的创新产品有：TQB3616 (CDK2/4/6，预计24 年提交2 线乳腺癌、25 年提交1 线乳腺癌，26 年提交乳腺癌辅助治疗适应症)，D-1553(KRAS G12C，2 线非小细胞肺癌上市申请获受理，2 线胰腺导管腺癌和3 线结直肠癌纳入突破性治疗药物，中国主要 KRAS G12C 突变癌种的发病人数 为5.1 万人)，帕妥珠单抗（有望成为首家国产生物类似药上市）。未来公司创新产品占比将逐年提升，预计25 年将占公司收入的47%。公司子公司invoX 的FS222 (CD137/PD-L1)的一期数据优秀，是目前看到的PD-1 经治黑色素瘤的最好数据，初步展示其四价mAb2双特异性抗体的平台价值。另其软雾吸入平台（全球第二家）具有高效肺部药物递送、分布均匀和使用友好等特点，也具有较大的进一步开发和BD 前景。
目标价3.25 港元，买入评级：24 年2 月公司以18.2 亿元的价格出售正大青岛67%的股份以进一步聚焦四大治疗领域：肿瘤、肝病、呼吸和外科镇痛。我们认为随着公司创新药和生物类似药的获批上市，公司收入增速将会提升，加入我们测算的公司管线价值，我们采用DCF 给予公司估值（wacc10%，永续增长2%），得出目标价3.25 港元，对应2024 年21.7 倍市盈率，较现价有15.6%的上升空间，维持买入评级。