事件
　　2024H1，公司收入158.7 亿元（+11.1%），其中创新产品收入61.3亿（ +14.8% ） ， 占收入38.6% （ +1.2pct ） 。毛利率82.1%（+0.3pct）；销售及推广费用58.0 亿元（+11.0%），销售费用率36.5%（-0.1pct）；管理费用10.5 亿元（+4.6%），管理费用率6.6%（-0.4pct）；研发费用25.8 亿元（+10.9%），研发费用率16.2%（-0.1pct）。归母净利润30.2 亿元（+139.7%），经调整归母净利润15.4 亿元（+14.1%）。截至2024 年6 月30 日，公司资金储备超过200 亿元。收入、利润均符合预期。
　　点评
　　产品组合逐步进入新周期，有望带动公司收入双位数增长。2023年，公司上市6 款创新产品。依托于公司强大的商业化体系，三代升白针及多款生物类似药销售爬坡顺利，为创新产品销售带来增量；2024H1，创新产品销售收入61.3 亿元，同比增长14.8%。2024年至今，公司已有包括PD-L1 在内的4 款新产品获批上市，并预计在2025-26 年保持每年3-5 个创新产品上市。我们认为，结合仿制药风险基本出清、安罗替尼新适应症陆续获批上市或进入申报/III期临床阶段，公司产品组合已逐步进入新的生命周期，在商业化网络支撑下，有望实现放量并带动公司收入双位数增长。
　　围绕四大领域布局管线，为公司中长期稳健增长夯实基础。
　　2024H1，公司抗肿瘤、外科/镇痛领域快速增长，肝病领域出现下滑， 公司整体实现双位数增长： 抗肿瘤领域收入53.6 亿元（+19.5%），占集团收入33.8%；肝病：20.3 亿元（-11.2%），占集团收入12.8%；呼吸：17.8 亿元（+5.4%），占集团收入11.2%；外科/镇痛：25.8 亿元（+29.9%），占集团收入16.3%。我们认为，当前中后期管线及新上市产品以抗肿瘤领域为主，潜在为公司未来3-5 年收入增长提供动能；肝病、呼吸领域的高潜力管线则有望在2030 年前后进入上市及放量阶段，为公司中长期稳健发展打下基础。
　　组织整合成效显现，运营效率提升。在生产方面，公司通过集中采购、产能利用率的优化驱动毛利率提升；2024H1，毛利率82.1%，较去年同期提高0.3 百分点。在销售方面，公司通过数字化、合规化营销管理，人效稳步提升，销售费用率自2019 年以来逐年下降，至2024H1 达到43.1%；同时，主要企业营销人均产出同比+17%。据中期业绩会上管理层介绍，公司研发费用率预计未来将保持稳定，并将在生产、研发、销售进一步提升运营效率。
　　盈利预测及估值
　　考虑公司2024H1 创新产品双位数增长、仿制药正增长、部分品种价格变化，我们调整2024-25E 收 入预测为 295.3/338.8 亿元（2024-25E 前值：295.7/335.3 亿元），同比增长 +13/15%。考虑公司研发费用率进入成熟阶段、运营效率持续提升、整体融资成本降低，我们调整 2024-25E 归母净利润为 29.4/34.8 亿元（2024-25E 前值：29.3/33.8亿元），同比 +26/16%。参考可比公司恒瑞医药、贝达药业、中国生物制药及翰森制药，我们给予 公司2024 年PE 32x，假设RMB:HKD=1.10:1，对应目标价5.65 HKD/股（前值：5.17 港 元/股），维持“优于大市”评价。
　　风险
　　新药研发风险，新药审批风险，药品商业化不及预期风险，产品迭代风险，医疗相关政策风险带来的波动。