事件：公司发布2024Q4 财报，2024Q4，公司实现营业收入60.23 亿元/同比+7.8%，超出指引增速1%-5%区间。其中直营酒店收入33.73 亿元/同比-2.3%，占比56.0%；加盟和特许经营酒店收入24.99 亿元/同比+24.0%，占比41.5%。德意志酒店实现营业收入12.36 亿元/同比+2.9%，其中直营酒店实现营业收入11.95 亿元/同比+2.6%，占比96.7%；管理及特许加盟酒店实现营业收入0.29 亿元/同比+20.8%，占比2.3%。同时，2024Q4 公司实现归母净利润0.49 亿元/同比-93.4%，主要系外汇亏损、境外减值确认及预扣税增加。
　　境内RevPAR 同比下降，ADR 影响更大，但环比降幅收窄；境外OCC 显著提升带动RevPAR 增长。2024Q4 华住境内酒店BI RevPAR 为222 元（同比2023Q4/2019Q4 分别-3.1%/+16.2%，2024Q3 同比-8.1%），OCC 80.0%(同比2023Q4/2019Q4 分别-0.5pct/-2.2pct，2024Q3 同比-1.0pct），ADR 277 元（同比2023Q4/2019Q4 分别-2.5%/+19.4%，2024Q3 同比-7.0%）。营业18个月以上同店RevPAR、OCC、ADR 分别为222 元、80.5%、276 元，分别同比-6.7%、-1.8pct、-4.6%（（2024Q3 分别同比-10.3%、-1.8pct、-8.4%）；其中经济型同店RevPAR、OCC、ADR 分别为166 元、81.0%、204 元，分别同比-7.5%、-2.2pct、-5.0%（（2024Q3 分别同比-11.0%、-2.1pct、-8.8%），中高端同店RevPAR、OCC、ADR 分别为268 元、80.0%、335 元，分别同比-6.3%、-1.4pct、-4.6%（（2024Q3 分别同比-9.9%、-1.5pct、-8.3%）。德意志酒店2024Q4 BI RevPAR 81 欧元（ 同比2023Q4/2019Q4 分别+10.7%/+20.9%，2024Q3 同比+3.7%），OCC 70.5%（（同比 2023Q4/2019Q4分别+6.7pct/+1.4pct ， 2024Q3 同比+0.8pct ）， ADR 115 欧元（ 同比2023Q4/2019Q4 分别+0.2%/+18.6%，2024Q3 同比+2.5%）。境内RevPAR同比下降，其中ADR 影响更大，但环比降幅收窄；境外OCC 显著提升带动RevPAR 增长。
　　酒店网络继续扩张，产品升级继续。展店：2024Q4 境内新开酒店520 家（直营4 家、加盟516 家），关店202 家（直营17 家、加盟185 家），净开318家，同比2023Q4 +83 家；至年底，公司2024 年共开店2456 家，关店703家，净增门店1753 家，超额完成年初制定展店2200 家目标，兑现2024Q3调整目标2400 家左右。其中，2024Q4 经济型/中高端分别净开业43/275 家，截止2024Q4 分别为5485 家/5540 家。主要品牌来看，经济型汉庭/你好分别净开业82 家/22 家，怡莱净关店53 家，软品牌继续清退；中端品牌全季/桔子精选分别净开业159 家/45 家。德意志酒店净关店16 家。Pipeline：2024Q4华住境内pipeline 2988 家（环比+89 家）；其中经济型1158 家（环比+76家），中高端酒店1830 家（环比+13 家）。整体来看，2024Q4，公司境内酒店网络强劲扩张，德意志酒店重组优化，pipeline 环比提升，龙头地位持续巩固。
　　受业务拓展、海外减值影响，经营成本及费用同比有所增长，叠加外汇亏损及预扣税增加，影响当期业绩。1）收入端：受益于公司一直以来的产品升级、区域渗透及营运优化、品牌优化，2024Q4，公司实现营业收入60.23 亿元/同比+7.8%，超出指引增速1%-5%区间，其中国内收入47.87 亿元/同比+9.2%，超出指引增速1%-5%区间，境外收入12.36 亿元/同比+2.9%；2）费用端：
　　境内来看，2024Q4，酒店经营成本27.82 亿元，销售及营销费用1.92 亿元，一般及行政费用5.86 亿元，经营利润12.13 亿元；境外来看，酒店经营成本14.08 亿元，销售及营销费用1.04 亿元，一般及行政费用1.39 亿元，经营利润-3.11 亿元。报告期内，由于门店及业务拓展、员工人数增加及股权激励增加，经营成本及费用同比有所增长，且海外2024Q4 确认减值亏损4.17 亿元，导致经营成本较高；2024Q4 公司实现归母净利润0.49 亿元/同比-93.4%，除上述因素外，主要系外汇亏损及与股息分派相关的预扣税增加影响。
　　重视股东回报，2025 年指引依旧强劲。1）股东回报：2024 年7 月，公司发布一项总额高达20 亿美元的三年股东回报计划。2024 年，董事会已宣派5亿美元现金股息，回购2.67 亿美元股份，合计7.67 亿美元股东回报，占股东回报计划1/3 以上，达到2024 年自由现金流80%以上。2）2025 年指引：公司预计2025Q1 收入同比增长0%-4%，不计入DH 则增长3%-7%；管理加盟及特许经营收入将同比增长18%-22%。预计2025 全年收入同比增长2%-6%，不计入DH 则增长5%-9%；管理加盟及特许经营收入同比增长17%-21%。全年预计开设/关闭2300/600 家酒店。
　　投资建议：2024Q2 以来，受高基数影响，公司境内RevPAR 同比下降，其中ADR 影响更大，但2024Q4 相对2024Q3 降幅收窄，境外经营指标亦有所改善。公司通过产品升级、卓越服务、会员体系建设持续加强核心竞争优势，扩张及运营能力优异，逐步淘汰质量低且经营表现欠佳的经济型酒店，并不断推进中高端优质酒店扩张，长期来看经营质量将不断提升。公司2025 年收入指引为同比增长2%-6%（（不不计入DH 增长为5%-9%），预计公司2025-2027年营业收入为251.47/280.07/308.70 亿元，同比+5.3%/+11.4%/+10.2%，归母净利润分别为39.05/47.29/55.22 亿元，同比+28.1%/+21.1%/+16.8%，对应PE 分别为22.9x/18.9x/16.2x，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）宏观经济下行风险；2）多品牌策略及门店扩张效果不及预期；3）行业竞争加剧。