核心观点
　　一季度公司收入53.95 亿元，同比+2.2%，其中Legacy-Huazhu 收入44.81 亿元，+5.5%，经调整EBITDA 为14.96 亿元，同比+5.3%，其中Legacy-Huazhu15.73 亿元/+5.8%，国内部分在RevPAR 下滑的情况下通过开店成长性及高效运营仍维持了盈利能力。DH25Q1经调EBITDA-0.77 亿，部分转出酒店业务周期扰动，从费用来看，DH 一季度SG&A 下降11%，预期后续DH 盈利将逐步改善。25Q1公司新开704 家，关闭166 家（其中10 家为DH 租赁转管理），净开538 家，其中中高档净增59 家加速；中档全季净增238 家再创新高单品牌突破3000 家，公司今年将在核心品牌持续迭代的基础上强化品牌建设。当前市场商务需求仍在修复，休闲需求具备韧性，华住在产品打造、营销渠道、运营能力上均表现突出，成长能力将有效减弱周期性。
　　事件
　　公司发布2025Q1 财务业绩：一季度公司收入53.95 亿元，同比+2.2%，其中Legacy-Huazhu 收入44.81 亿元，+5.5%。调整后净利润7.75 亿，+0.5%。
　　简评
　　收入符合预期，DH 轻资产化发展
　　一季度公司整体收入增速落在此前指引的0-4%区间，其中管理加盟24.99 亿/+21.1%，靠近指引的18-22%上限，开店带来的成长性得以释放。25Q1 公司经调整EBITDA 为14.96 亿元，同比+5.3%，其中Legacy-Huazhu15.73 亿元/+5.8%，DH 亏损0.77 亿（24Q1亏损0.66 亿）。DH 亏损增大主要由于Q1 转出的10 家租赁酒店中包含达沃斯酒店，其主要业绩贡献集中在大会期间，转出对盈利产生影响。公司指引25Q2 收入增长1~5%，剔除DH 为+3~7%，管理加盟酒店收入增长18~22%。25Q1 公司SG&A 费用为7.55 亿元，同比下降1.8%，其中Legacy-Huazhu 同比增长1.6%，主要由于股权激励（SBC）的增加，DH 得益于重组及成本优化努力，SG&A费用同比下降11.1%，公司将继续推进DH 轻资产化的资产交易方案，同时去年公司对DH 进行的整合和降本增效预计后续逐季也会有所体现。
　　行业商务需求仍存压力，休闲需求表现出韧性
　　25Q1 公司整体Occ/ADR/RevPAR 分别为76.2%/272 元/208 元，同比-1.0pct/-2.6%/-3.9%，Q1 首旅标准店/锦江境内RevPAR-4.6%/-5.31%，华住表现仍为最优。同店Occ/ADR/RevPAR 分别同比-2.5pct/-5.3%/ -8.3%：其中同店RevPAR 经济型/中高端-9.1%/-7.9%，首旅标准店/锦江境内同店RevPAR-8.7%/-7.94%，同店三家差异不明显，总店由于同店更多反映了结构升级迭代的能力。从当前酒店行业趋势来看，五一行业RevPAR 同比转正，休闲需求仍具备韧性，商务需求仍存一定扰动，公司预计25Q2RevPAR 低个位数下降，但降幅可以实现环比收窄。
　　25Q1 公司会员数已达2.77 亿人次，CRS 预定占比同比提升5.44pct 至65.1%，叠加商旅渠道的建设，公司有效减弱了宏观需求带来的波动。
　　一季度开店持续加速，中高端布局逐步展现
　　25Q1 公司新开704 家，关闭166 家（其中10 家为DH 租赁转管理），净开538 家，其中Legacy-Huazhu 净增539家(24Q1 为421 家），加速开店。Q1 中高档净增59 家加速，其中水晶22 家，城际14 家，截止Q1 已有933 家在营，管道内523 家；中档全季净增238 家再创新高单品牌突破3000 家，经济型汉庭净增130 家，怡莱净减33家，公司今年将在核心品牌持续迭代的基础上强化品牌建设。截止25Q1，公司在营酒店数11685 家，其中Legacy-Huazhu 为11564 家。Pipeline2888 家，环比-125 家，开店加速下管道店略有下降，当前潜在加盟商对品牌和产品盈利能力要求更高，华住优势持续存在。公司2024 年已经完成千城万店1.0 计划，2.0 计划开始推进。
　　盈利预测与投资建议：我们预计2025-2027 年公司实现调整后净利润45.02/56.64/69.85 亿元，对应PE 分别为17.1/13.6/11.0 倍，维持增持评级。
　　风险分析
　　1、宏观环境变化使得商旅需求受到一定影响：酒店商旅需求与经济的繁荣程度直接相关，若宏观环境相对较弱，则商务出差需求也会下降，从而使得酒店行业入住率承压，进一步向房价传导；2、加盟商开店信心恢复较慢造成影响开店不及预期：由于前期酒店行业受到的冲击较为明显，可能使得短期内加盟商考虑谨慎，开店动力不足，进而导致公司扩张速度不及预期风险；3、酒店市场中高端和下沉竞争趋势：中高端酒店竞争区域激烈，下沉市场逐步提升酒店品质，若存在酒店定位风险则可能影响整体品牌认可度。