华润燃气公布2023 年全年业绩：实现营业收入1012.72 亿港元，同比增加7.35%。股东应占净利润为52.24 亿港元，同比增长10.36%，剔除汇率影响归母净利54.8 亿港元，基本符合我们的预期。公司经营性现金流同比增长133.4%。每股基本盈利为2.30 港元，同比增加10.05%；公司拟派末期股息100.69 港仙，全年拟派股息115.69 港仙，派息率50.3%。
外延内生增长并举，销气规模保持高速增长。2023 年公司全年零售天然气销气量387.8 亿方，同比增长8.1%，其中居民/工业/商业气量分别同比增长11.1%/7.2%/9.0%。2023 年，集团层面新注册天然气项目4 个，成员企业层面新签约项目3 个、新注册项目4 个，年内完成重庆燃气财务并表、厦门项目股权增持和控股昆明煤气，进一步夯实公司在核心城市燃气市场的主导地位。
顺价工作积极推进，带动销气盈利大幅改善。公司全年销气毛差为0.51 元/m3，同比增长0.06元/m3。我们认为公司销气毛差快速修复的主要原因包括：1）公司深耕核心城市市场，居民气顺价具有先导和示范效果；2）高毛差工商用气快速增长，销气结构改善利好综合毛差回升。在销气规模和毛差双重提升的作用下，天然气销售业绩达76.0 亿港元（含加气站业绩），同比增长29.4%，其中下半年销气溢利增速达39.1%，销气业务盈利水平加速改善。
流动性保持稳定，财务弹性充足。近年来公司积极进行外延并购，2023 年公司资本开支规模达78.9 亿港元。为保障公司合理充裕的流动性，公司积极扩张借贷规模以支持主营业务发展。截至2023 年末，公司银行存款及现金余额99.8 亿港元，同比增长 55.0%，整体融资成本为2.4%，保持行业最优。公司有息负债率仅为29.6%，仍维持较低水平，公司项目投资和业务的财务资源保持充裕。
加快建设天然气自主资源池，有望降低长期综合进气成本。2023 年公司开工建设周转能力达650万吨/年的如东接收站，该接收站地理位置与公司下游重点燃气市场高度契合。同时，公司与中石油签订十年管道气长协，总量410 亿方，进一步增强了气源保障能力，有利于平抑季节性成本的大幅波动。此外，公司还通过非常规资源补充4 亿方。随着公司资源获取能力不断提升，多元进气结构有望持续优化气源成本。
综合能源业务快速成长。公司2023 年新增居民用户331.3 万户，其中新房用户占比87.0%，累计天然气用户增长至5778.0 万户，用户体量的不断扩大为公司开展综合服务和综合能源业务提供了巨大的市场空间。年内，公司新签约分布式光伏项目98 个，新投运项目32 个，累计开发168 个；新签约分布式能源项目30 个，新投运34 个，累计开发173 个，全年能源销售量29.4亿千瓦时，同比增长58.5%，实现综合能源业务营业额16.4 亿港元，同比增长72.8%，毛利额2.7 亿港元，同比增长120.7%。长期来看，我们认为综合能源业务有望持续增厚业绩，有望成为公司第二增长曲线。
维持“买入”评级。基于公司燃气项目持续扩张，销气销量增长稳定及毛差稳步修复的预期，我们维持公司2024-2025 年的归母净利润分别为62.48、68.12 亿港元，新增2026 年归母净利润预测为78.09 亿港元。当前股价对应2024-2026 年PE 分别为9.1、8.3、7.2 倍，维持“买入”评级。
风险提示：天然气价格高波动风险、国内顺价落地情况不及预期、燃气销售增长情况低于预期。