2022 归母净利润下滑74%，下调盈利预测
　　五矿资源2022 年实现归母净利润1.72 亿美元，较2021 年的6.67 亿美元下滑约74.2%。公司盈利大幅下滑主要受Las Bambas（LB）矿所在社区堵路导致全年运输中断销量下降以及铜价下跌影响；LB 矿2022 年运输中断共173 天（2021 年为106 天），铜销量下滑19%至22.2 万吨。目前秘鲁当地社会环境仍不稳定，LB 项目能否以及何时恢复至正常运营仍不确定，此外Chalcobamba 项目的推进也受此影响。考虑到上述不确定性以及公司生产成本有所增加， 我们将五矿资源23/24/25 年净利润预测调整至2.78/4.52/6.01 亿美元（23/24 前值：6.54/8.51 亿美元），维持“持有”，目标价从3.5 港币调整至2.92 港币，基于1.3x 23E BVPS 0.28 美元（较公司自2019 年来PB 均值低1 个标准差，以反映LB 矿运营干扰不确定性）。
　　Las Bambas 生产仍存在不确定性
　　LB 矿2022 年铜产量为25.5 万吨，同比下滑12.2%；C1 生产成本上升0.51美元/磅至1.53 美元/磅。该矿2023 年生产指引为26.5-30.5 万吨铜，较2022年水平有所改善，但C1 生产成本预计攀升至1.7-1.9 美元/磅。由于去年矿区运输中断，矿山铜精矿库存已由2021 年底的5.9 万吨累至2022 年底的8.5 万吨，库存销售也会为2023 年带来一定销量贡献。但公司表示，产量改善以及库存销情况都将取决于秘鲁目前的社会大规模政治抗议活动能否较快结束。据公司公告，LB 由于运输中断导致关键物资短缺已于1Q23 逐渐减产，若物资供应没有得到缓解，该矿山将面临被迫停产风险。
　　扩建项目推进中，2023 年Kinsever 将产出首批钴公司目前有两处扩建项目正在推进中，LB 的Chalcobamba 项目以及Kinsevere 扩建项目。Chalcobamba 建成后LB 矿中期产量将有望达到38万-40 万吨铜，但该矿坑的开发因去年的社区扰动有一定的延误，且与社区的进一步沟通由于秘鲁社会动荡原因被迫暂停，需待全国抗议活动平息后恢复。Kinsevere 扩建项目投产后预计项目电解铜产量将达到8 万吨，钴产量4,000-6,000 吨。目前该项目钴厂房的土木工程已完成，预计2023 年将生产首批钴，2024 年生产首批铜。
　　风险提示：1）金属价格弱于预期；2）生产干扰。