1H23 净亏损主要来自于Dugald River 与Kinsevere 矿山
五矿资源1H23 由盈转亏，录得归母净亏损5,880 万美元（1H22 盈利7,950万美元），亏损主要来自于：1）铜和锌价格下跌；2）Dugald River 矿山因2 月份发生矿难，停产34 天；3）第三方矿石消耗量增加，Kinsevere 矿山成本增加；4）利率上升导致融资成本上升。Las Bambas（LB）矿的生产和运输自2Q23 起恢复，该矿于1H23 实现EBITDA 同比56%的增长。与此同时，随公司与社区之间的谈判取得进展，五矿资源预计将在今年年底前开始开发Chalcobamba 矿坑。维持“持有”，目标价为2.92 港币，基于1.3x2023E BVPS（较公司自2019 年来PB 均值低1 个标准差，以反映LB 矿运营干扰不确定性）。
　　Las Bambas 上半年贡献最大利润
　　今年3 月份拆除路障后，LB 的生产和运输得到逐步恢复。除1H23 铜产量同比增长38%外，库存消化还贡献了约2.5 万吨的销量。今年上半年LB 铜矿总销量同比增长96%至16.0 万吨，虽然部分销量增长的带来的利润贡献被铜价下跌所抵消，但该项目仍实现了56%的EBITDA 同比增长。若今年剩余时间中项目顺利持续生产，预计今年将带来共计30.0 万吨左右的铜产量。此外，随着Huancuire 社区新主席的就任，Chalcobamba（CB）矿坑建设的谈判正在有序推进。公司预计在2025 年CB 矿坑达产后，LB 项目的的铜产量应稳定在38.0-40.0 万吨。
　　Dugald River 生产恢复；Kinsevere 扩建项目进展顺利在2 月份发生矿难导致运营中断34 天后，Dugald River 已于5 月全面恢复运营，这一矿难导致上半年锌产量同比下降28%。但受益于有效的复产爬坡，Dugald River 全年生产和成本的指引不变。Kinsevere 的生产损失（1H23同比下降2%）主因电网电力供应不稳和钴厂房安装计划停工。为抵消高品位氧化物矿石的减少，五矿资源增加了第三方矿石采购，这也导致了C1 成本的上涨（全年成本指引从2.5-2.8 美元/磅上修至3.15-3.35 美元/磅）。
　　Kinsevere 扩建项目的建设（2025 年铜产量将从目前的5 万吨增至8 万吨）进展顺利，公司预计2023 年将开始生产第一批钴，2024 年将开始用硫化矿生产第一批阴极铜。
　　风险提示：1）主要矿山生产中断；2）项目建设延期；3）金属价格弱于预期。