事件
　　公司发布2024 年第四季度生产报告，2024Q4 公司铜总产量为12.70 万吨，同比增长38.9%、环比增长10.8%；锌总产量为6.39 万吨，同比增长0.2%、环比增长37.6%。2024 年公司铜总产量为39.98 万吨，同比增长15.1%；锌总产量为21.99万吨，同比增长8.1%。
　　主力矿山Las Bambas 运营效率提升，Q4 实现年化铜产量超40 万吨得益于第二采场Chalcobamba 的稳定开采，叠加矿石品位提高，2024Q4 Las Bambas铜精矿含铜产量为10.61 万吨，同比增长31.2%、环比增长17.1%，实现了自2019年以来的最高季度产量。2024 年Las Bambas 矿山实现全年无中断运营，全年铜精矿含铜产量为32.29 万吨，同比增长6.9%，2025 年产量指引为36-40 万吨。随着矿山生产效率提升，叠加贵金属价格上涨所带来的副产品收益增加，2024 年LasBambas 实现C1 成本1.51 美元/磅，低于2024 年成本指引（1.55-1.75 美元/磅）。
　　Kinsevere 扩建项目产能爬坡，Khoemacau 扩建项目启动可研2024Q4 Kinsevere 电解铜产量1.04 万吨，同比增长1.4%。2024 年全年产量4.46万吨，同比增长1.2%，C1 成本3.26 美元/磅。2024 年9 月，硫化矿扩建项目完成主体建设并投产，随着扩建项目产能爬坡，2025 年Kinsevere 电解铜产量指引为6.3-6.9 万吨，年度C1 成本指引为2.50-2.90 美元/磅。2024Q4 Khoemacau 矿山铜精矿含铜产量1.02 万吨，环比下降6.2%，主要由于采矿顺序导致矿石品位降低。2024 年铜产量3.10 万吨，C1 成本2.54 美元/磅。2025 年Khoemacau 铜精矿含铜产量指引为4.3-5.3 万吨，年度C1 成本指引为2.30-2.65 美元/磅。Khoemacau扩建项目可行性研究已于2024 年12 月获批，预计于2026 年开工，2028 年投产。
　　Dugald River Q4 产量高增，2024 年C1 成本低于指引下限受益于高回收率、选矿量增加及给矿品位提升，2024Q4 Dugald River 实现锌精矿含锌产量4.95 万吨，同比增长5.0%；2024 年全年产量16.36 万吨，同比增长7.7%。
　　由于锌精矿加工费改善与副产品收益增加，2024 年Dugald River 实现C1 成本0.65 美元/磅，低于2024 年成本指引（0.70-0.85 美元/磅）。2025 年Dugald River锌精矿含锌产量指引为17-18.5 万吨，年度C1 成本指引为0.75-0.90 美元/磅。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司铜产量有望增长，叠加铜价上行周期，公司业绩增长动能强劲。我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为2.50/3.82/4.72 亿美元，分别同比增长2682%/52.47%/23.69%；以美元兑港币汇率7.79 折算，EPS 分别为0.16/0.25/0.30 港元，当前股价对应PE 分别为16.5/10.8/8.7 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目建设进展不及预期；金属价格大幅下跌风险；地缘政治及政策风险；安全环保风险；ESG 相关风险。