背靠华润，业绩亮眼，物管商管齐发力，给予“买入”评级
华润万象生活背靠华润集团，关联方华润置地销售及拿地市占率提升，项目储备优质，同时积极拓展城市空间赛道；商业管理赛道作为行业龙头，在管购物中心及写字楼运营效率提升，盈利能力保持稳健。我们预计2024-2026 年归母净利润分别为35.0、41.2、47.2 亿元，EPS 分别为1.54、1.81、2.07 元，当前股价对应PE 为17.7、15.1、13.2 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　物管规模稳中有进，增值业务多元化布局
　　截至2024H1，公司在管面积为3.98 亿平，合约面积为4.46 亿平，较年初分别增长7.5%和4.9%，第三方占比分别为61.9%和60.2%，城市空间在管规模占比提升至31%。2024H1 基础物管实现收入39.8 亿元，同比+15.4%，其中关联方占比51.2%，城市空间占比20.6%，毛利率同比下降1.0pct 至15.2%；社区增值和非社区增值业务收入同比分别+10%、-16%，毛利率同比分别下降1.9pct、1.4pct至30.9%、37.8%。
　　商管服务龙头，运营提质增效
　　公司商业航道主要包含购物中心和写字楼两大业态，其中商业在管面积1185 万方，关联方占比82%；写字楼在管面积1523 万方，受新项目入市影响出租率同比下滑2.6pct 至77.1%。2024H1 商业航道收入28.5 亿元，同比+23.4%，其中购物中心和写字楼收入占比分别为66%和34%；毛利率达60.9%，同比增加2.4pct。
　　物管规模稳中有进，关联方储备面积充裕
　　公司2019 年来收入利润保持增长，2024H1 收入及归母净利润同比分别+17.1%、+36.0%；得益于商管毛利率边际提升，整体毛利率同比提升0.8pct 至34.0%，毛利率和净利率水平在头部物企均保持前列；管理费率同比下降1.3pct 至5.1%，在头部物企处于较低水平。公司在手现金充裕，上半年经营性净现金流可覆盖净利润倍数同比提升至90%。
　　风险提示：房地产行业加速下行，公司拓展不及预期、消费复苏不及预期。