事件：华润万象生活发布2024 年度业绩，2024 年公司实现营收170.43 亿元（yoy+15.4%）；实现归母净利36.29 亿元（yoy+23.9%）；实现核心净利35.07 亿元（yoy+20.1%）。
　　商业航道：购物中心高质扩张，带动板块营收/盈利持续向好。2024 年公司商业航道实现营收62.74 亿元（yoy+21.4%），占公司总营收比达36.8%（yoy+1.8pct），板块整体毛利率录得60.2%（yoy+1.8pct）。细分到业务：
　　① 购物中心实现营收42.1 亿元（yoy+30.0% ）， 营收占比达24.7%（yoy+2.8pct），毛利率达72.6%（yoy+0.7pct），毛利率的提升得益于规模优势下成本的良好管控，员工人效持续提升。截止2024 年底，公司在营购物中心建面达1269.1 万㎡（yoy+19.8%）、已签约购物中心建面达1856.8万㎡（yoy+11.0%），公司购物中心高质扩张有效带动板块与公司整体业绩持续向好；②写字楼实现营收20.7 亿元（yoy+7.1%），毛利率录得34.9%（yoy-0.7pct），截至2024 年底公司为27 个写字楼提供运营服务，在管面积189.3 万㎡。
　　提振消费为25 年政策主旋律，公司商业航道有望优先受益。2024 年中央经济工作会议将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”列为2025 年九项重点工作任务之首，2025 年2 月10 日召开的国务院常务会议也围绕提升消费能力、深挖消费潜力等方面作出全面部署，2025 年更多超常规消费提振手段值得期待。公司商业航道旗下万象城、万象汇等购物中心无论在品牌与规模上均为行业强势参与者，有望优先受益于消费提振政策，带动公司业绩持续向好。
　　物业航道：基础物管稳中有进，城市空间服务快速扩张。2024 年公司物业航道实现营收107.2 亿元（yoy+11.6%），整体板块毛利率录得17.0%（yoy-0.5pct），板块整体毛利率虽略有下滑，但公司基础物管业务持续提质增效，具体来说：①物业管理服务录得营收66.6 亿元（yoy+10.7%），得益于人效的持续提升，毛利率录得14.4%（yoy+0.4pct）；②非业主增值服务实现营收7.2 亿元（yoy-12.5%），毛利率录得33%（yoy-1.3pct）；③业主增值服务实现营收15.2 亿元（yoy+6.3%），毛利率录得25.6%（yoy-1.6pct）；④城市空间业务实现营收18.2 亿元（yoy+36.3%），毛利率录得12.9%（yoy+0.6pct），截至2024 年底，公司在管城市空间物业项目数438 个（yoy+3 个），在管总面积12490 万㎡，较去年同期增长2060 万㎡。
　　100%分红回馈股东，共享优质经营成果。2024 年公司经营性现金流覆盖本公司股东应占核心净利润比率同比提升17.2pct 至121.4%，充沛的现金流支撑了公司稳定的高派息。2024 年公司全年每股股息提升至人民币0.922元，全年派息率提升至60.0%的水平，同时宣派特别股息每股0.614 元，保持2024 年总派息率100%。
　　盈利预测与估值：公司商业航道高质扩张，有望受益于消费提振，物业航道稳中有进，维持100%分红彰显发展信心。我们预计公司2025-2027 年分别可实现营业收入191.2、211.6、231.8 亿元；归母净利分别为41.8、47.8、54.3 亿元。对应PE 分别为17.3x、15.1x、13.3x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；费率管控效果不佳；业务拓展放缓