商业物业双航道并行：华润万象生活成立于2017年，是我国领先的物业管理及商业运营服务提供商，是世界500强企业华润集团旗下公司。公司已形成商业、物业双航道并行的轻资产管理发展模式。2024年，公司实现营业收入170.43亿元，核心归母净利润35.07亿元，核心净利润派息率100%。
强运营打造龙头商管品牌：公司的商管业务主要通过轻资产模式为购物中心和写字楼提供商业运营服务。1）购物中心：公司拥有“万象城”、“万象汇”等产品线，并拥有丰富品牌库资源，具有强招商能力。在卓越的运营加持下，公司通过内生和外拓两种方式实现量增质优的规模扩张。2024年购物中心业务共实现收入42.09亿元。2）写字楼：近五年在管规模 CAGR达到30.86%。
公司主要覆盖城市超高层地标、TOD城市综合体等，因此得以维持较高的出租率和物业费率。2024年公司写字楼业务共实现收入20.65亿元。构建多业态城市物管服务体系：公司通过承接母公司交付项目及积极外拓实现高质量版图扩张，2024年公司在管社区空间2.71亿方。凭借精细化运营管理的模式和资源整合能力，公司完成公园、学校、医院等城市业态的运营服务覆盖。2024年，公司物业管理航道共实现收入107.15亿元。大会员平台实现资源交互：公司将各业态场景的会员体系打通，形成大会员体系。由于公司的商业航道购物中心规模庞大、服务业态种类丰富、住宅覆盖较多城市、与华润集团的多品牌实现协同，因此系统覆盖日益全面，2024年公司万象星会员总量达到6107万，大会员体系逐渐系统化推进。投资建议：公司是我国轻资产商管龙头，凭借强运营能力实现量增质优的商业规模扩张，积极创新增值服务并构建多元的物业服务体系。基于公司的稀缺性，我们预测公司2025-2027年核心归母净利润分别为41.09亿元、48.01亿元、54.81亿元，PE为18.88X、16.16X、14.15X，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：宏观经济不及预期的风险；政策推进和实施不及预期的风险；房价大幅波动的风险；房屋销售和竣工不及预期的风险；第三方拓展不及预期的风险；应收账款回款不及预期的风险；汇率大幅波动的风险。