业绩稳健增长，核心净利润100%分派。公司2025 年上半年实现营业收入85.2亿元，同比增长6.5%；归母净利润20.3 亿元，同比增长7.4%；核心归母净利润20.1 亿元，同比增长15%，归母净利润增速低于核心归母净利润增速。核心净利润增速高于营收增速主要由于毛利率同比提升3.1pct 至37.1%。其中，购物中心/写字楼 /物业航道业务收入分别为22.6/10/51.6 亿元，同比分别增长19.8%/4.5%/1.1%；毛利率分别为78.7%/37.7%/18.8%，同比分别为+6.2pct/-0.4pct/-0.1pct。购物中心毛利率提升主要得益于前期数字化战略成效显现，运营成本下降，同时服务规模扩大使得经营杠杆效应发挥等原因；物业航道毛利率下降主要受到房地产市场调整使得非业主增值服务收入和盈利空间受挤压等影响。
　　公司宣派中期股息每股0.529 元，基础派息率提升24pct 至60%，此外宣派特别股息每股 0.352元，合计实现核心净利润 100%分派，股东回报大 幅提升。
　　商业航道：购物中心龙头地位稳固，零售额增速持续跑赢社消零。2025 年上半年，公司新开业购物中心4 座，新签约轻资产外拓项目6 个，在营购物中心数量增至125 个，管理规模稳居行业第一梯队，且多数购物中心位于当地头部，其中53 个项目零售额当地第一，104 个当地前三。上半年在营购物中心实现零售额1220 亿元，同比增长21.1%，可同比增长9.7%，跑赢社消零总额增速（5%）；业主端租金收入147 亿元，同比增长17.2%；经营利润率68.2%，同比提升0.4pct，经营质效稳步提升。上半年公司写字楼提供运营服务的项目数量增至27个，出租率较上年末提升0.5pct 至74.1%。提供物业管理服务的项目数量增至225 个，在管建筑面积同比增长16.8%至17.8 百万方。
　　物业航道：城市空间营收较快增长，社区空间因增值服务营收略降。社区空间服务方面，上半年实现营收42.1 亿元，同比减少1.6%，其中物业管理/业主增值服务/非业主增值服务营收分别为35/4.9/2.2 亿元，同比分别为+8.8%/-32.7%/-34.6%。物业管理服务营收增长得益于社区空间在管建筑面积同比增长6.2%至2.76 亿平；非业主增值服务营收减少主要因为开发商拿地、交付项目缩减以及服务单价下行等；业主增值服务收入下降主要因为公司剥离了部分盈利能力较弱、增长潜力有限的业务。同时，公司社区空间管理能力提升，客户满意度较上年末提升0.3 分至92.06 分，助力收缴率同比提升1pct 至76%。城市空间方面，上半年营收9.5 亿元，同比增长15.1%，在管建筑面积1.27 亿平，同比增长3.2%，新获高价值项目拉动收入增速高于管理规模增速。
　　投资建议：维持“买入”评级。公司作为商业地产行业领导者，商业航道购物中心待开业项目储备丰富、已开业项目经营质效稳步提升；物业航道内生外拓积极扩张， 管理规模稳健增长。预计公司2025/2026/2027 年营业收入为191.9/212.1/232.6 亿元， 归母净利润为41.7/47.4/52.9 亿元， EPS 为1.83/2.07/2.32 元/股，对应PE 为18.7/16.5/14.7 倍。考虑到公司是物管+商管的稀缺标的，商管经营模式壁垒强，物管背靠华润置地基本盘稳定，业绩增速表现优异，且坚持高分红回馈股东，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：母公司华润置地住宅项目销售不及预期；第三方项目外拓进度不及预期；商业运营及市场环境风险。