配售方案落地,流动性有望改善
宝信6/7 发布公告,拟以HK$3.5(约8.6x 2017 PE,较前一收盘日约13.4%的折价)增发配售不超过2.8 亿股(约占配售后总股本的9.87%),最高总募集净资金约9.8 亿港币。我们认为,配售后的股权结构优化(广汇汽车(600297.SH)的持股比例从原先75%下降至67.6%)、自由流通股权比例上升或提振公司流动性。
基本面依然扎实,看好宝马产品周期/售后业务前景
1)根据我们渠道跟踪,目前公司宝马品牌各车型折扣率稳定、老5 系清库存末期/新5 系或于6 月正式上市,我们看好新5 系产品竞争力(折扣率收紧)/2H17E 销量爬坡、以及2017E-2020E 包括5 系换代/SUV-X3/3 系换代等新车型紧密布局驱动的公司新车销售毛利率企稳回升前景(预计2017E/2018E/2019E 新车销售毛利率分别约3.8%/4.2%/4.0%)。2)我们认为公司售后服务业务或逐步步入正轨,与广汇资源整合/集采等体系对接或进一步提振其售后服务毛利率(预计2017E/2018E/2019E 售后服务毛利率分别约47.7%/48.0%/48.3%)。
衍生服务业务有望实现67%的强劲增长
1)汽车融资租赁业务方面,受益于与广汇售后回租框架协议的签订,公司生息资产规模或将逐步扩大(净息差率约6%-7%),我们预计2016-2019E汽车融资租赁业务收入或实现约109% Cagr 的增长。2)汽车佣金业务方面,随着与广汇合作协同/保险返佣比例提升、汽车金融渗透率扩张、二手车置换率改善等,我们预计2017E 汽车佣金收入或实现约64%的增长。综合来看,我们预计2017E 公司衍生服务业务有望实现约67%的强劲增长。
维持买入评级
我们依然看好宝信基本面改善、与广汇资源整合驱动的长期业务协同,永续债的低成本债务置换也将有效减轻其对归母净利润的摊薄影响;预计业绩回升或将成为公司股价上涨的催化剂。综合考虑配售摊薄影响,我们预计2017E/2018E/2019E 公司全面摊薄EPS 分别约人民币0.32/0.53/0.67元,下调DCF 目标价至HK$4.72(对应约12.8x 2017E PE)。鉴于32.2%的上涨空间,维持买入评级。
核心风险提示 宝马换代/新车型上市与销量不及预期;新车销售毛利率承压;与广汇业务整合不及预期等。