事件：友邦保险披露2024 年业绩，符合预期。24 年公司VONB（新业务价值，下文未标注均为固定汇率）47.1 亿美元/yoy+18%（预期+20%）；年新保费86.1 亿美元/ yoy+14% ； VONB Margin （ 新业务价值利润率）54.5%/yoy+1.9pct；税后营运溢利（OPAT）66.1 亿美元/ yoy+7%；全年每股股息1.75 港元/ yoy+9%（实际汇率）。
　　24 年VONB 延续增长、Margin 提升，但2H24 增速分化。24 年友邦VONB 47.1亿美元/yoy+18%，VONB Margin 54.5%/yoy+1.9pct；其中2H24 VONB 22.6亿美元/yoy+13%，增速回落主因中国大陆增速放缓。①24 年全年：中国内地/ 中国香港/ 泰国/ 新加坡/ 马来西亚/ 其他地区VONByoy+20%/+23%/+15%/+15%/+10%/+18% ， 增量贡献占比分别26.5%/49.3%/15.2%/8.8%/4.4%/9%，其中中国大陆增长预计得益于24 年新增机构设立、2H24 预定利率下调驱动储蓄产品销售增长，以及中邮人寿协同销售贡献；中国香港增长则得益于代理人队伍扩张(新入职人数+16%)，以及银行等销售渠道深化合作等。②2H24 VONB 增速分化：中国大陆/中国香港/泰国/新加坡VONB 分别yoy+0%/+21%/+18%/+6%，中国大陆同比持平预计因23-24 年预定利率连续调整，客户资源消耗较大；泰国VONB 增长显著预计因代理人在财务顾问计划下质态改善明显。但较好的是各地区Margin 得益于产品结构优化贡献下逐步回升，2H24 中国大陆/中国香港/泰国/新加坡Margin(计算值)分别yoy+2.7pct/+7.5pct/+10.4pct/-20.3pct，其中新加坡Margin 下降预计因趸交占比提升。
　　代理人质态提升，银保渠道VONB 高速增长。代理人渠道：24 年代理人渠道实现VONB 37.1 亿美元/ yoy+16%，主要得益于产品Margin 提升和队伍质态改善；其中Margin 67.6%/ yoy+2.1pct，渠道活跃代理人人数yoy+7%，代理人产能yoy+5%，公司连续10 年蝉联MDRT 第一名，优秀的代理人质态和持续扩张的队伍有望驱动公司VONB 稳健增长。伙伴分销渠道：公司坚持大力发展银行和金融中介分销渠道，24 年伙伴分销VONB 13 亿美元/yoy+28%，Margin 41.7%/ yoy+3.9pct；其中银保/中介渠道VONB yoy+39%/+21%。银行渠道与花旗、东亚、大众银行(马来西亚)、中亚银行（印尼）等紧密合作，在合作范围提升、产品结构优化下，VONB 有望快速增长。
　　每股营运利润同比增长12%，内涵价值在回购下仍稳健增长。OPAT 方面：
　　24 年公司实现OPAT 66.1 亿美元/yoy+7%（每股营运利润yoy+12%）,主要贡献来自VONB 增长带动合同服务边际释放提升（CSM 释放56.3 亿美元/yoy+7%），同时24 年末CSM 余额562.3 亿美元/yoy+9.1%，有助于支撑OPAT 的稳健增长；全年/2H 每股股息1.75 港币/1.31 港币，分别yoy+9%/+10%（实际汇率），公司高度重视投资者回报，计划通过股息和回购向股东支付75%的自由盈余，并开启新一轮16 亿美元的回购计划。内涵价值方面：24公司实现内涵价值权益716 亿美元/yoy+4%（每股yoy+9%），ROEV yoy+2pct至14.9%（实际汇率），主要得益于VONB 增长以及美元利率上升等贡献。
　　投资建议：维持公司强烈推荐评级。公司代理人渠道质态卓越、伙伴分销渠道发展迅猛，同时公司在中国大陆业务范围持续拓展、各地Margin 持续改善，VONB 有望延续稳健增长。此外公司自由盈余充足、投资结构持续优化，OPAT 和分红预计将稳健增长。预计25-27 年友邦保险VONB 增速为+11.4%、+8.4%、+7.0%，当前股价对应25-27E 的P/EV 倍数为1.13/1.05/0.95 倍。
　　风险提示：权益波动拖累投资，新产品销售不及预期，价值率下降。