业绩符合预告，3Q23 回到盈亏平衡附近
　　华润水泥控股发布3Q23 业绩，1-3Q23 归属于母公司净利润 7.1 亿港元，同比-61.3%，符合业绩预告指引(-59%~-63%)。3Q23 当季实现归母净利润8926 万港元；扣除汇兑损益影响后的核心净利润2148 万港元，同比/环比分别-8.8%/-97.0%，重回微利水平。我们维持公司2023/2024/2025 年EPS预测0.18/0.31/0.33 港元，目标价4.28 港元，基于0.6x2023 年P/B，较上市以来-1SD 市净率折价20%，以反映水泥业务的挑战。但考虑当前股价已较充分反映了水泥业务盈利恢复波折的预期，而公司竞争力稳固，转型升级的潜力依然正在逐步释放中，维持“买入”评级。
　　水泥量价依然承压，核心市场挑战有所加剧
　　公司3Q23 水泥平均售价269 港元，同比-34 港元/吨(-11%)，环比-78 港元/吨(-22%)。两广区域的平均售价环比-91 港元/吨，降幅大于其他区域市场，体现核心市场的供需挑战有所加剧。水泥和熟料综合销量1780 万吨，同比-21.4%，降幅较2Q23(同比-12.2%)扩大。平均吨毛利20 港元，同比+4 港元/吨，环比-51 港元/吨。公司核心市场水泥价格环比的较大幅度回落，是3Q23 盈利水平再度回到盈亏平衡附近的主要原因。
　　需求端迎来更多积极信号，企稳条件更为成熟
　　7 月24 日政治局会议后，稳增长的基调更为明确。近期人大常委会批准了1 万亿特别国债的发行，再度印证了稳增长的决心，更多有利于需求企稳的条件正在出现。我们预计特别国债的到位有助于改善地方政府的财政支出能力，对部分基建项目的推进有望带来积极的作用，这一效果或在2024 年体现的更为显著。在更多支持性政策的作用下，房地产销售复苏的时间和力度将是重要的变量，因为销售的回暖往往是投资企稳的必要条件。
　　两广市场再平衡的过程或较为波折
　　年初以来两广市场的水泥价格表现总体弱于全国平均水平，尤其6 月以来是全国降幅最大的区域市场。由于过去几年累积的新增产能影响，广西地区的市场集中度CR5 从2017 年末的80%下降至2022 年末的60%，对华南地区整体市场格局的稳定造成了较大的影响。叠加近年来需求端的中枢下移，我们预计华南市场的再平衡仍面临较大的挑战，其过程可能或仍有波折。我们认为华润水泥在物流、环保、规模效应和跨业务协同上具备较强优势，在华南市场的再平衡中有望获得更大的主动权。
　　风险提示：房地产政策严于预期，水泥行业竞合弱于预期。