2023 年业绩符合市场预期
　　公司公布2023 年业绩：营收255.5 亿元，同比-12.9%；归母净利润6.44亿元，同比-60.1%。公司2023 年业绩符合市场预期。
　　1）全年销量同比下滑，但四季度策略调整展现成效。2023 年公司水泥及熟料销量6,930 万吨，同比-7.6%，全年销量降幅大于行业平均水平。其中广东/广西/福建/云南/贵州销量同比-1.5%/-16.0%/-6.3%/+1.3%/+2.1%。但公司自4Q23 起调整销售策略，我们计算公司4Q23 销量约2,196 万吨，同比+11.6%，展现一定成效。2）行业价格竞争激烈，价格及吨毛利承压。
　　2023 年公司水泥和熟料均价273 元/吨，同比-35 元/吨，单位成本239 元/吨，同比-19 元/吨，吨毛利34 元/吨，同比-16 元/吨，成本端下降难以完全抵消价格下行的影响。3）吨费用同比有所上升。我们计算公司2023 年全口径水泥熟料吨费用约49 元，同比+6 元。4）骨料业务产销大幅提升，毛利率整体平稳。2023 年公司骨料销量4,558 万吨，同比+201.5%，均价同比-2 元/吨至35 元/吨，毛利率54.3%，同比-1.1ppt，基本稳定。5）经营性现金流逆势改善，资本开支明显收缩。2023 年公司经营性净现金流39.2亿元，同比+46.9%，资本开支52.1 亿元，同比-53%。6）资产负债表较为健康，维持较高派息率。2023 年末公司净借贷率30%，同比+2ppt，长期贷款占比85%，负债情况整体平稳。公司宣告每股派息约0.047 港币，对应派息率约46%，保持较高水平。
　　发展趋势
　　骨料业务进入快速增长期，利润贡献有望提升。截至2023 年末，公司骨料产能约9,250 万吨，潜在产能近1.5 亿吨，我们认为公司骨料业务有望进入快速增长期，产销和利润贡献有望提升。另一方面，随着销售均价更高的面向广东区域的基地产能进一步释放，我们预期公司24 年骨料的均价和吨毛利均有望稳中有升。
　　聚焦份额与成本，区域龙头地位有望巩固。公司提出“抢份额、守底线、优结构、提地位”的市场策略，聚焦全价值链降成本、提升核心竞争力，我们预计2024 年公司有望巩固其华南区域龙头的地位。
　　盈利预测与估值
　　由于区域市场水泥价格表现低于我们预期，我们下调2024E 归母净利润38%至6.76 亿元，引入2025E 归母净利润8.04 亿元，当前股价对应2024/25E 12.0x/9.7x P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑到公司区域龙头的地位有望巩固，竞争力有望提升，仅下调公司目标价28%至1.93 港币，对应2024/25E 17.7x/14.3x P/E，隐含47%的上行空间。
　　风险
　　需求恢复不及预期，行业竞争加剧。