上半年耐世特业绩不及预期。2024H1，公司收入大约21 亿美元，同比持平，经外币换算（影响0.2 亿美元）和商品补偿（同比减少0.03 亿美元）调整后，收入增长1%，跑赢市场1.2pct。分产品看，EPS/CIS/HPS/DL 等业务收入分别为14/2.2/0.9/3.8 亿美元，同比-3%/+18%/+5%/-1%。2024H1 毛利率为10%，同比提升1pct，毛利增长主要系原材料成本减少。EBITDA 同比增长6%至1.97 亿美元，EBITDA 利润率同比提升0.5pct 至9.4%，主要受以下因素影响：1）材料、制造和固定支出的降低推动利润率提升，2）巴西洪灾对盈利造成了300 万美元的不利影响，3）波兰和墨西哥汇率走强、人民币兑美元汇率走弱，对盈利造成了1000万美元的不利影响。由于1）2023H1 时公司确认了巴西一次性所得税收益1100万美元，公司今年上半年所得税同比增加933 万美元，2）与特定客户项目取消有关的无形资产减值带来1400 万美元损失，耐世特上半年归母净利润录得1570 万美元，同比减少54%，归母净利润率录得0.7%。
展望今年，公司预计1）全年仍有望实现60 亿美金的新增订单，2）全年收入同比增速有望跑赢市场3pct，3）下半年有望继续上半年EBITDA 利润率同比改善的势头，全年仍有望实现双位数的EBITDA 利润率。
北美市场承压；亚太市场亮眼，项目发布与订单数据强劲。上半年北美车企缩减电动车计划，整体电动汽车销量低于耐世特预期，因此公司北美业务上半年受到一定挑战。但亚太市场增长迅猛。1）新项目投产方面，2024H1 大约有38 个项目投产，其中有23 个来自于亚太区。这推动了亚太地区收入同比大幅增长27.5%至5.95 亿美元。2）订单方面，耐世特2024H1 取得21 亿美元的订单（其中绝大部分来自于Q2）。在这21 亿订单中，中国整车制造商订单占比高达43%，订单规模几乎是2023 年同期的3 倍。此外，耐世特在亚太区产品品类进一步扩充，首次获得DPEPS 订单。3）产能方面，公司在常熟工厂的建设较为顺利，预计2025 年初开业并全面投入运营，以扩大产能、提高亚太技术中心的测试和验证能力。我们看好中国新能源汽车市场的快速成长，认为耐世特有望维持亚太业务的高增速。
智能驾驶加速，线控转向望受益。公司于2022 年首次获得欧洲客户20 亿美元的线控订单；2023H1 进一步获得了来自一家全球领先整车OEM 的第二个线控转向订单，包括手控执行器、轮控执行器及软件集成系统，彰显了公司的技术实力。公司预计在2026 年将与中国OEM 厂商合作推出首款线控转向技术车型。我们认为，未来随着L3 及以上自动驾驶渗透率逐步提升，线控技术领先的耐世特有望成为核心受益的标的之一。
投资建议：我们认为公司收入端长期有望乘电动化及智能化大势，保持稳健增长，并有望成为线性转向系统量产第一梯队。考虑到上半年业绩不及预期、北美市场仍存挑战，我们适当调整了盈利预测，预计公司2024-2026 年收入分别为44/47/49亿美元，经调整EBITDA 为4.4/5.0/5.8 亿美元，归母净利润为0.8/1.4/1.9 亿美元，同比+125%/+65%/+36%。我们给予公司目标价3.34 港元，对应2024 年13倍P/E，维持“买入”评级。
风险提示：盈利性恢复慢于预期、新能源车渗透率提升不及预期、高阶智能驾驶落地速度慢于预期、汇率风险、通胀影响超出预期风险、美国新能源汽车政策风险。