业绩简评
2019 年11 月28 日，枫叶教育发布了2019 年财年的业绩快报。
营收同比+17.1%， 净利润同比+21.5%增长较超预期： 业绩快报显示，FY2019，枫叶教育营业收入15.7 亿元（+17.1%YoY），净利润6.54 亿元（+21.5%YoY），调整后净利6.9 亿元（+16.5%YoY），增长较超预期。
学生人数构成——高中占比下降，着力发展初中小学等阶段：①学生人数绝对值： FY2019 枫叶教育学生人数41241 人，同比+23.2%，其中高中人数8155 人，同比-9.3%，初中人数8841 人，同比+43.6%，小学人数18771 人，同比+27.7%，幼儿园人数5096 人，同比+56.1%。②学生人数结构：近年来，高中人数占比持续降低，初中小学人数占比显著提升，体现出枫叶教育的“金字塔战略”，即着力扩张初中小学，增加低龄学生基数，有望提升学生在校时间，培养更多小初高一体化学生，为长远持续发展打下基础。2018/2019 学年是公司第五个五年规划的第四年，五五规划有望达成预期目标，第六个五年规划即将开始，目标在校生110000 人。
学校扩张情况：截至2019 年8 月31 日，公司共拥有95 所学校，其中高中15 所，初中24 所，小学25 所，幼儿园28 所，外籍学校3 所，相比去年82 所，增加了13 所。公司持续内生扩张学校，主要以轻资产模式扩张：2019 年9 月，湖北襄阳学校，山东济南学校，及加拿大安大略桑德学校开学。外延并购落地：公司于2018 年9 月完成对襄阳幼儿园的并购，2019 年3 月完成对泸州学校的收购。
财务结构健康，账面现金超27 亿元，股息率达3.6%：公司财务结构健康，FY2019 期末，公司账面现金约27.6 亿元，而有息负债仅约3 亿元。预计FY2019，公司共分红2.53 亿元，分红率约为净利润的38%，股息率约3.6%。良好的现金流为公司未来持续分红打下基础。
投资建议：我们认为FY19 业绩快报中，枫叶教育体现出来健康的发展趋势，预计FY20/FY21 对应PE 估值约9x/7x，存在低估情况，我们预计未来枫叶教育有望持续健康扩张，以轻资产模式扩张为主，在初中小学扩张周期之后，也有望迎来高中阶段的扩张周期。同时，我们认为公司未来或保持良好的财务结构，并保持较高分红比例。维持“买入”评级。
风险提示：公司正式年报仍尚未披露，K12 学校政策或存风险等。