25H1 实现营收25.88 亿元/yoy31.3%，归母净利润6.70 亿元/yoy36.1%，归母净利率25.9%/yoy+0.9pct。25H1 公司彩妆/护肤业务收入yoy 均在30%以上，护肤品类中，奢华鱼子面膜/黑霜势能强劲；彩妆品类中，奢华鱼子气垫/光感柔纱凝颜粉饼表现突出；香水系列亦开始有增量收入贡献。流量成本普遍提升背景下，25H1 公司销售费用率45.2%/yoy-2.3pct，高端品牌定位及线下渠道根基所带来的优势充分彰显。品类协同发展/线下同店提升/线上快速放量，费用率控制得当，归母净利率亦提升，我们认为公司此次业绩具较高增长质量。持续看好公司后续护肤/彩妆/香水品类快速增长的潜力，维持买入评级。
　　底妆延续强势表现，护肤大单品表现突出
　　25H1 彩妆收入14.22 亿元/yoy31.1%，奢华鱼子气垫/光感柔纱凝颜粉饼GMV 均超2 亿元，新品星空眼影3 月推出，25H1 已有超400 万GMV；25H1护肤收入10.87 亿元/yoy33.4%，明星产品奢华鱼子面膜/黑霜GMV 分别超6/2 亿元，新品菁华水GMV 超0.16 亿元；25H1 香氛收入0.11 亿元，国蘊凝香与闻道东方系列推出，初战亮眼；25H1 化妆艺术培训及相关销售收入0.67 亿元，有助与产品开发及销售形成协同效应。
　　持续加强销售网络覆盖，25H1 同柜yoy 双位数提升，线上快速增长
25H1 公司持续扩大线下渠道覆盖面，线下营收12.24 亿元/yoy26.7%，毛利率85.7%/yoy-0.6pct，公司在全国超120 城设立437 个品牌专柜（405自营+32 经销），25H1 新增27 个直营门店，并开出首家品牌形象旗舰店，持续塑造品牌高端形象，25H1 自营专柜同柜收入290 万元/yoy21%；线上渠道实现收入12.97 亿元/yoy38.8%，毛利率83.9%/yoy-0.5pct，抖音平台“38”与“618”大促彩妆类目均获第一。
　　25H1 销售费用率同比优化
　　25H1 实现毛利率84.2%/yoy-0.7pct；其中彩妆/护肤/香氛/化妆艺术培训毛利率分别为82.7%/87.5%/77.6%/62.9%。25H1 费用率得到有效控制，均实现同比下降， 销售及经销费用率45.2%/yoy-2.3pct ； 管理费用率5.3%/yoy-1.5pct；研发费用率0.6%/yoy-0.2pct。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27 年归母净利润预测，分别为11.75 亿元/15.33 亿元/19.17 亿元，对应EPS 为2.40/3.13/3.91 元。参考可比公司国内/海外iFind及Bloomberg 一致预期26E PE 23/32 倍，考虑公司大单品势能不减、新品持续培育落地丰富品类矩阵，线上线下渠道同步维持优异营收增速，给予公司26 年38 倍PE，维持目标价为127.89HKD，维持买入评级。
　　风险提示：品牌形象受损、线下渠道利润率下滑、线上费用率快速提升。