事件描述
　　公司发布2025 年中报。2025H1，公司营收25.9 亿元，同比增长31.3%；归母净利润6.7 亿元，同比增长36.1%；经调利润6.72 亿元，同比增长32%，经调利润率26%。
　　事件评论
　　护肤增长快于彩妆，高增且经营质量较优。护肤快于彩妆，分品类，彩妆延续高增，护肤快于彩妆。2025H1，彩妆/护肤/香水/培训学校分别营收14.2/10.9/0.11/0.67 亿元，同比+31%/33%/无同比增速/-6%，剔除培训学校后、产品销售合计增长32.7%。其中，彩妆中底妆品类表现强势，上半年鱼子气垫、光感柔纱凝颜粉饼零售额均超2 亿元，同时持续丰富色彩条线，3 月新品星穹眼影零售额超400 万元；护肤中经典单品持续放量，上半年鱼子面膜零售额超6 亿（同比增长33%），黑霜超2 亿元，新品有序接力，高端条线黑金菁华水零售额超1600 万元。分渠道，线上延续高增，线下增长提速，复购率稳步提升。
　　2025H1，线上/线下分别营收13.0/12.2 亿元，同比+39%/27%，复购率分别提升2.6/1.6个百分点。报告期内，公司持续推进高端商圈进驻及专柜焕新，开设首家品牌形象旗舰店、进驻北京SKP、重庆星光68 百货等高端商圈。
　　盈利端，净利率持续优化。2025H1 归母净利率达26%，同比增长0.9 个百分点，主因：
　　1）毛利率下滑0.7 个百分点，主因彩妆、培训学校毛利率有所下降；2）费率显著优化，销售/管理/财务费率分别变动-2.4/-1.5/-0.1 个百分点，合计收窄3.9 个百分点，其中管理费率优化，主因较去年同期有约1485 万的上市费用（税后）及股份奖励开支节余；3）其他支出项同比增加约2527 万元，主因汇兑损失增加；4）其他收入及收益同比减少768万元，主因政府补助金额减少。
　　投资建议：根据公司会员增长、老客复购均处于良性上升通道，我们判断毛戈平仍处品牌势能快速提升阶段。我们认为，公司中短期增长趋势仍然明晰，源于较多的中型单品储备、较高的电商渠道弹性、以及线下店效的持续提升；中长期空间值得期待，包括品类延拓、更多高端品牌协同以及出海布局，考虑到下半年进入收入业绩双低基数，以及品牌的稀缺和成长性，下半年高增值得期待。预计2025-2027 年经调净利润为12.5、15.7、19.2 亿元；对应PE 分别为35.9、28.4、23.3 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、品牌发展不及预期；2、负面舆论风险；3、行业流量成本上升；4、线上数据不代表整体情况。