事件概述
　　毛戈平发布2025 年度业绩公告，2025 年公司实现营业收入50.50 亿元/+30.01%，归母净利润12.04 亿元/+36.73%。2025H2 公司实现营收24.62 亿元/+28.70%，归母净利润5.34 亿元/+37.52%。2025 年经营活动现金流净额11.99 亿元，同比+23.83%，主要系销售增长产生的现金流入增加。
　　分析判断:
　　收入端：彩妆护肤均衡增长，线上线下协同发力。
　　2025 年公司实现营业收入50.50 亿元/+30.01%。分产品线看：1）彩妆收入29.96 亿元/+30.04%/占59.33%，销量+30.9%，均价-0.6%；底妆类、光影类产品保持强势表现，其中光感柔纱凝颜粉饼、凝脂柔肌妆前霜、奢华鱼子无瑕气垫粉底液零售额均超3 亿元；此外，公司不断完善彩妆布局，2025 年推出眼妆类新品星空眼影和大地眼影，取得优异表现；2）护肤收入18.73 亿元/+31.08%/占37.08%，销量+24.6%，均价+5.2%；多款明星护肤产品实现良好业绩，2025 年奢华鱼子面膜及奢华鱼子眼膜分别实现零售额超10 亿元和1 亿元，养肤焕颜黑霜实现零售额超3 亿元；3）香氛收入0.34 亿元//占0.67%，均价309.5 元/件，销量10.94 万件；4）化妆培训收入1.47 亿元/-2.85%/占2.92%。公司产品线持续丰富，截至2025 年底，产品组合包括涵盖彩妆、护肤及香氛的469 个单品，其中彩妆381 个，护肤56 个，香氛32 个。
　　分渠道看：1）线下收入24.26 亿元/+24.49%/占48.03%；公司稳步扩张线下专柜并加大营销力度，截至2025年底，品牌专柜445 家/+36 家，其中自营412 家/+34 家，经销33 家/+2 家；2025 年同店店效同比增长16.7%至5.6 百万元。2）线上收入24.77 亿元/　　当地市场的洞察力相结合，推动海外业务稳步建立。
　　投资建议
　　毛戈平作为国货高妆美妆品牌的典范，稀缺性显著，护城河深厚，中长期品类与渠道拓展空间充足，成长确定性强。结合公司业绩表现，我们微调2026-2027 年预测，并新增2028 年预测，预计公司2026-2028 年营收分别为65.60/82.65/101.38 亿元（ 2026-2027 年前值65.03/82.58 亿元）， 2026-2028 年归母净利润分别为15.83/20.20/25.11 亿元（2026-2027 年前值15.06/19.18 亿元），对应EPS 分别为3.23/4.12/5.12 元（2026-2027 年前值3.07/3.91 元），对应2026 年3 月27 日收盘价74.35 港元，PE 分别为20/16/13X，维持“买入”评级。（汇率：1 港元=0.88 人民币）
　　风险提示
　　1） 行业竞争加剧；2）新品建设不及预期；3）渠道扩张不及预期。
+38.83%/占49.05%；公司线上通过直销和经销全面覆盖天猫、抖音、京东、淘宝和小红书等电商平台，影响力持续扩大，截至2026 年2 月底，品牌在小红书上吸引了超过110 万名粉丝，抖音主页拥有超 622 万名粉丝，天猫网店拥有超过800 万名粉丝。凭借坚实的品牌形象、产品优势和消费者信任，品牌客群和复购率均稳步提高，截至2025 年底，公司线上及线下注册会员总数分别约15.6 百万人及6.4 百万人，2025 年线上与线下渠道复购率分别为30.3%/36.5%，同比+2.8pct/+1.6pct。
　　利润端：毛利率稳健&费用管控良好，净利率稳中有升。
　　盈利能力方面，2025 年公司毛利率84.22%/-0.15pct；归母净利率23.84%，同比+1.17pct；公司毛利率维持高位，净利率稳中有升。期间费用率方面，2025 年公司销售费用率48.28%/-0.74pct，管理费用率5.33%/-1.57pct，财务费用率0.05%/-0.09pct；公司收入规模扩大，各项费用率均有所下降。
　　持续完善全渠道布局与产品矩阵，外延及全球化布局驱动长期增长。
　　公司从产品、渠道和品牌等多维度持续夯实竞争力，推动业务规模稳步扩张。1）产品：从产品开发、市场趋势和专业化妆水平的角度持续优化和推新，彩妆开发针对不同肤色及肤质的产品，扩大突出地位；护肤采用有效成分和技术以丰富种类；香氛从东方文化的哲学思考进行产品构思，并甄选全球优质原料和调香工艺。2）渠道：
　　线下继续开拓新市场，加密已有业务的高线级城市门店数量，向更高端商场渗透。线上建设自有官方网店，同时拓宽第三方电商平台的覆盖面。3）品牌：提升毛戈平品牌势能，强化高端美妆品牌领先地位，并战略性地孵化新的高端品牌，寻求投资有望增长并具备协同效应的品牌。4）海外：战略性进军海外，将东方产品的魅力与对