华虹Q3 营收环比增长10.0%至5.26 亿美元，毛利率环比提升1.7pct 至12.2%，均超此前指引的上限，主因：1）产能利用率环比提升（105.3%，环比提升7.4pct）；2）ASP 经历了连续6 个季度下降后，企稳回升。公司指引Q4 营收中位数将环比增长1.7%（低于超彭博一致预期的6.1%），Q4毛利率环比基本持平（11%-13%），低于彭博一致预期的15.7%。公司预计Q4 8 英寸业务面临价格压力，但在12 英寸产能利用率提升的趋势下，Q4ASP 或略有提升。我们维持华虹的“买入”评级。
　　Q3 回顾：8/12 寸产能利用率均环比上行，ASP 企稳回升Q3 公司海外客户整体需求稳定，而中国区客户需求较为旺盛，营收环比增长12.7%，收入占比提升2.0pct 至82.56%。分应用领域来看，Q3 消费电子、通讯业务表现较好，营收环比增长10.9%/10.9%，逻辑和射频、模拟和电源管理IC 平台营收分别环比增长了21.3%、21.5%。但工业和汽车业务因高压分立器件平台如超级结和IGBT 的需求下滑，营收同比下滑22.3%，但环比增长11.9%，呈现出企稳态势。在中国区消费电子需求复苏推动下，公司Q3 8/12 英寸产能利用率分别环比提升5.4/9.2pct 至113.0%/98.5%。
　　12 英寸需求修复较好推动公司Q3 ASP 在经历了连续6 个季度的下滑后，环比增长1.2%至415 美元。
　　Q4 展望：分立器件平台仍承压，无锡二期将在12 月正式运营展望四季度，华虹认为整体市场增长势头将趋缓，部分平台压力较大。汽车和工业领域仍然处于去库存阶段，公司高压超级结、IGBT 等平台短期需求承压。但在AI 需求高增的情况下，公司应用于数据中心的CIS、BCD 以及逻辑业务需求较好。华虹指引Q4 营收中位数将环比增长1.7%。本次业绩会上，华虹表示无锡二期晶圆厂将在12 月投入使用，此后产能逐步爬坡，预计2025 年底将达到2 万片/月的产能。
　　目标价29.40 港币，基于1.0 倍2025 年预测BVPS我们略微调整2024/2025/2026 年收入预测+1.1%/-7.3%/-9.9% 至19.96/20.30/22.96 亿美元。考虑到全球终端需求复苏较缓慢，ASP 提升慢于预期，我们将2024/2025/2026 年净利润预测调整-0.7%/-3.6%/+15.8%至0.89/0.71/0.52 亿美元。考虑到短期地缘政治影响加剧，市场对于自主可控交易情绪提升，同时中远期半导体国产化趋势有所加速，我们上调华虹估值溢价，基于1.0 倍（前值：0.8x PB）2025 年预测BVPS 3.77 美元，给予华虹目标价29.40 港币（前值：23.00）。
　　风险提示：无锡晶圆厂产能爬坡慢于我们预期；产能利用率和销售均价涨幅低于我们预期；美国出口管制收紧。