投资要点
　　公司公布25H1 业绩：25H1 收入57.05 亿元/yoy+11.0%、归母净利润8.58 亿元/yoy+8.6%。净利增速低于收入主因利息收入等其他收益减少。
　　中期每股派息20.4 港仙，派息比率45.0%（24H1 为40.3%）。
　　分品类看，鞋类表现优于服装，童装鞋类增长强劲。25H1 成人/童装收入分别同比+10.9%/ +11.4%，分别占比78%/22%。1）成人装：鞋类/服装收入分别同比+12.8%/+1.6%。其中，鞋类量价齐升，销量/ASP 分别同比+7.1%/+5.2%，产品升级与品牌力提升趋势延续，25H1 尖货销售额占比达到30%+；服装销量/ASP 分别同比+6.3%/-4.5%，ASP 有所下降主因公司为提升质价比、推动销量的策略性调价。2）童装：鞋类/服装收入分别同比+27.8%/-7.6%。其中鞋类销量/ASP 分别同比+25.8%/ +1.5%，服装销量/ASP 分别同比-1.5%/-6.3%，儿童业务将覆盖年龄段拓展至16岁青少年群体，并拓展产品矩阵如新增羽毛球品类等。
　　分渠道看，电商高速增长，线下加速布局超品店。25H1 线上/线下收入分别同比+45.0%/-1.2%，分别占比32%/68%。1）线上：通过线上专供品、线上线下融合等策略，并借助“618”等大促节点，聚焦跑步、篮球等尖货品类，实现销售大增。2）线下：截至25H1 末大装/童装门店数分别为5,669/2,494 家，较24 年末净减少81/54 家，但平均店铺面积较24 年末净增加7/5 平方米至156/117 平方米，主因公司渠道策略重心从数量扩张转向质量与效率提升，今年以来加速布局361 超品店，截至期末已达49 家，新业态通过“大空间、全品类、一站式”体验，有效提升单店产出和品牌形象。
　　毛利率微升，净利润率小幅下降，经营活动现金流显著改善。1）毛利率：25H1 同比+0.2pct 至41.5%。其中成人鞋/成人服/童鞋/童装毛利率分别同比+0.5/+1.1/+0.3/-0.8pct 至43.3%/41.3%/42.1%/41%，童装毛利率因高性价比产品占比提升有所下降，其他品类毛利率均有所提升。2）费用率及其他：25H1 广告开支/员工成本/研发开支占收入比重分别同比-0.4/+0.5pct/持平至10.5%/6.7%/2.8%；其他收益中银行利息收入因利率下降同比减少2860 万元，电商佣金收入同比减少1580 万元。3）归母净利率：综合影响下，25H1 归母净利率同比-0.4pct 至15.0%。4）存货：
　　截至25H1 存货18.9 亿元，较24 年末减少2.2 亿元。5）现金流大幅改善：25H1 经营活动现金流净额达5.24 亿元/yoy+227.2%，来自存货减少及应收账款周转天数缩短（同比-3 天至146 天），公司与成熟市场的大型分销商协商缩短回款期。期末净现金43.0 亿元，资金充裕。
　　盈利预测与投资评级：公司定位大众市场，质价比优势突出，并通过渠道创新（超品店）和产品升级持续强化竞争力。25H1 在电商高增和线下提效的驱动下，业绩保持稳健增长。维持预测25-27 年归母净利润13.0/14.6/16.2 亿元，对应PE9/8/7X，估值较低，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费持续疲软，行业竞争加剧，新渠道拓展不及预期。