上半年收入增长11%，现金流显著改善，中期分红45%。2025 上半年公司收入同比增长11.0%至57 亿元，归母净利润同比增长8.6%至8.6 亿元；毛利率同比+0.1 百分点至41.5%。销售费用率/管理费用率分别同比+0.4/-0.2 百分点，销售费用率上升主要因电商费用增长；经营利润率和归母净利率分别同比-0.7/-0.3 百分点至19.9%/15.0%。经营性现金流净流入同比增长227.2%至5.2 亿元，主要得益于存货管理优化以及账龄结构持续改善，其中期末存货绝对值较2024 年底减少2.2 亿元；应收账款周转天数从149 天缩短至146 天。拟派发中期股息每股20.4 港仙，对应分红率45.0%。
　　鞋类产品引领增长，儿童表现好于成人。分品类看，上半年成人业务鞋类/服装收入分别同比+12.8%/1.6%；儿童业务鞋类/ 服装收入分别同比+27.8%/-7.6%。鞋类营收显著提升，主要源于销量的强劲增长以及平均批发价格的适度上调。成人/儿童服装平均批发售价分别下调4.5%/6.3%，提升性价比顺应市场需求。利润端，成人鞋类/服装毛利率分别同比+0.5/+1.1 百分点，主要源于良好的成本管理和定价策略；儿童鞋类/服装毛利率分别同比+0.4/-0.8 百分点，儿童服装毛利率下降主要由于更多高性价比产品的推出。
　　电商增长稳健，门店模型优化。分渠道看，2025 年上半年公司电商销售线上专供品收入同比增长45.0％至18.2 亿元，营收占比31.8％；线上专供品占比已达到85%，与线下货品分隔带来差异化体验。线下门店，上半年成人和童装单店面积相较2024 年底分别提升7/5 平米至156/117 平米；超品店已开设至49 家，扩张速度超预期，年底预计超100 家；361 度儿童第五代形象店已落地222 家，占比为8.9%，相较2024 年底增长5.7 百分点。公司结合线上、线下模式持续布局海外业务，与跨境电商平台合作打开当地市场，1月于马来西亚开设首家海外直营店，海外收入增长至0.9 亿元，占营收1.5%。
　　风险提示：消费需求复苏不及预期；渠道拓展不及预期；品牌形象受损。
　　投资建议：上半年业绩表现稳健，财务健康度改善，看好专业品类、童装、电商驱动成长.上半年行业消费环境充满挑战，公司收入仍保持双位数增长，鞋类、儿童业务、电商渠道引领增长，同时由于电商营销投放增加，净利率小幅下滑；线下渠道超品店稳步扩张且整体运营表现优异。财务健康度方面，现金流显著改善，存货管理优化、账龄结构改善。主要基于疲弱的线下消费环境， 我们下调盈利预测， 预计公司2025-2027 年归母净利润为12.5/13.5/14.8 亿元（ 前值为13.0/14.6/16.3 亿元） ， 同比增长8.5%/8.7%/9.4%，维持“优于大市”评级。